摘要

  • 中国铁塔股份有限公司与三家运营商股东于 2023 年 1 月 18 日签署六份框架协议，期限至 2027 年 12 月 31 日，其中的定价表让新增租户比上一版定价表更便宜。
  • 双租户站址上，第二家非锚定租户按基准价的 67.6% 付费，低于 2018 年 1 月 1 日起生效的 70%；三租户站址上为 57.6%，低于 60%。
  • 因此共享率上升记录的是争取到的规模，而不是取得的定价权：边际租户的价格，由控制卖方的那几家客户说了算。

中国铁塔股份有限公司拥有铁塔和电力引入，最大的客户把射频设备挂上去。公司的名录条目见此处（https://btw.media/zh/directory/china-tower-corporation-limited-cn)。行业用单一数字概括这门生意——租户数除以站址数——按这个口径，公司像一台从已建成资产里继续榨取更多收益的机器。一家二级聚合网站对 2026 年上半年的数据是：217.2 万个站址、387.1 万家租户、共享率 1.78，收入 486.9 亿元人民币，其中铁塔业务 352.6 亿元（https://telecomlead.com/telecom-services/telecom-tower-economics-2026-china-tower-indus-american-tower-sba-and-helios-compared-on-tenancy-revenue-and-profitability-128277)。这些数字只有一个聚合来源；本篇没有拿到发行人就该期间提交的中期公告，所以它们的证据分量是二手的。

共享率数的是租户。它不给租户定价。价格写在与三家公司签订的框架协议里，而这三家既是大客户，又通过持股控制了卖方。过去十年里的两次续签，都把新增租户的价格推向同一个方向。

两张定价表，一个方向

现行协议于 2023 年 1 月 18 日签署，自 2023 年 1 月 1 日起至 2027 年 12 月 31 日止，中国铁塔 2025 年年报对此有描述，并把具体定价指向 2022 年 12 月 15 日的通函（https://doc.irasia.com/listco/hk/chinatower/annual/2025/ar2025.pdf)。通函里有那张真正要紧的表。非锚定租户在双租户站址享基准价 32.4% 的折扣，三租户站址为 42.4%，即应付 67.6% 与 57.6%；三租户站址上的两家非锚定租户都按三租户费率执行。锚定租户按基准价的 62.6% 与 52.6% 付费。站址费与电力引入费另有一套折扣：非锚定租户应付 60% 与 50%，锚定租户 55% 与 45%（https://www1.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/2022/1215/2022121500109.pdf)。

三位股东之一的中国电信股份有限公司，在自己的 2022 年 12 月 13 日公告里把同一套价格写成公式：站址有两家租户时为 0.676B + 0.60(S+E)，三家租户时为 0.576B + 0.50(S+E)，B 为基准价，S 与 E 为站址与电力引入成本（https://www1.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/2022/1213/2022121301435.pdf)。

被替换掉的那张表出现在 2018 年 7 月的全球发售招股书里：双租户站址的第二家租户享基准价 30% 折扣，三租户站址的第二、第三家租户享 40% 折扣，自 2018 年 1 月 1 日起生效，对应应付 70% 与 60%，锚定租户折扣为 35% 与 45%（https://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/2018/0725/LTN20180725011.pdf)。中国移动有限公司从买方一侧提交了同样一步：其 2018 年 1 月 31 日的补充协议把两租户基准价共享折扣从 20% 提高到 30%，其余租户折扣定在 30% 与 40%，首个占用方为 35% 与 45%，自 2018 年 1 月 1 日起生效，并写明期限至 2022 年 12 月 31 日（https://www.sec.gov/Archives/edgar/data/1117795/000119312518133541/d510208dex426.htm)。

首尾相接看，双租户站址的边际租户在被该文件替换掉的那档折扣下付基准价的 80%，2018 年 1 月 1 日起 70%，2023 年 1 月 1 日起 67.6%。两张公开表格里每一个应付比例——锚定与非锚定、两家与三家——在 2023 年续签时都恰好移动了 2.4 个百分点。这是对公开定价表做的算术，不是公司披露的指标；诚实的读法并不支持一个戏剧化的故事：2018 年那一刀是十个点，2023 年这一刀只是挪了挪价格。方向却没有变过。

为什么共享率扛不起这个论点

站址共享是门宽容的生意。铁塔立在那里，电力引入已经沉没，第二家或第三家租户带来的是收入，对应的是不大的增量成本。这是我从沉没成本逻辑得出的推论，应当如此标注：现有记录支持的是关于新增租户价格的陈述，不是关于其毛利的陈述。

月度机制解释了卖方为什么无法把共享率的上升存下来。中国联合网络通信（香港）股份有限公司 2017 年 6 月向美国证券交易委员会说明，共址折扣率按当期实际共享情况适用于每月付款，三家运营商的折扣大于两家，自新租户服务开始日起计算，且仅限实际共享的设施（https://www.sec.gov/Archives/edgar/data/1113866/000119312517199567/filename1.htm)。价格随占用情况重置，而不是在建设时锁定。数量本身也是合同对象：现行框架下，共同共享网络和天线的运营商可以按一家计算。

所以共享率逐期上升，只能说明发生了共址。它说不出公司是否留住了价值，因为增量的价格是与拥有公司的对手方谈出来的。在一个如今有两家租户共用的站址上，第二家的贡献由一张它自己的控股股东参与设定的表决定。

记录止步之处

四个空白决定了结论的边界。每租户收入并未与每站址收入分开披露。新增租户的增量成本完全没有披露。一类原有条款的规模不明：在 2015 年 10 月 31 日前已共享所收购铁塔的各方，按基准价的 27.6% 与站址成本的 30% 付费，同一份中国电信公告还写明第三家租户加入时产品价格不变——这是一个无法通过加密来变现的群体，而文件没有给出它的权重。至于三家运营商以外各方的租户定价，记录里没有。

算术能说的是每个站址在收入端产出多少。352.6 亿元铁塔业务收入摊到 217.2 万个站址，半年约合每站址 1.62 万元，每月约 2,700 元。这是我用聚合网站两个数字做的计算，不是公司指标，并且刻意忽略了同一份报告里的三条非铁塔业务。

2027 年的检验

现行框架于 2027 年 12 月 31 日到期。这个日期就是以上全部论述的可证伪检验。如果下一组协议把应付比例维持在 67.6% 与 57.6%，或予以提高，那么“以折扣续签”的模式就断了，本文的读法就是错的。如果第三次续签再次压低它们，共享率会继续上升，而每个增量的价格继续下滑，市场也会继续为第一个数字叫好，无视第二个。

中国铁塔不是一门弱势生意。它是一门最好的客户替它写价目表的生意，而行业所推崇的那个比率，从来就不是为衡量这件事设计的。