Résumé

  • freenet verse environ 76 millions d’euros pour les quelque 25 % restants d’Exaring AG ; un complément pouvant atteindre 50 millions dépend de critères de performance qui ne sont pas publiés.
  • L’activité était déjà contrôlée et consolidée par freenet. Le rachat modifie l’attribution du résultat et de la valeur résiduelle, sans ajouter une nouvelle fois l’EBITDA opérationnel de waipu.tv au groupe.

Le complément peut modifier sensiblement le prix

Le montant annoncé en premier est de 76 millions d’euros. Le second est moins visible, mais pèse lourd : jusqu’à 50 millions supplémentaires pourraient être versés si l’activité affiche une performance future très favorable. Le plafond représente 65,8 % du prix initial. Il ne s’agit donc pas d’une simple clause accessoire. Une partie importante du coût potentiel est reportée, sans que les investisseurs sachent encore quelle performance sera mesurée, sur quelle période ni selon quelle formule.

freenet indique que le prix initial repose sur une valorisation de l’entreprise d’environ 300 millions d’euros. Le calcul est cohérent avec l’achat d’une participation de 25,38 % pour 76 millions : une extrapolation proportionnelle donne près de 299 millions. Cette vérification ne permet pas de qualifier le montant de valeur d’entreprise. Le communiqué ne fournit ni pont entre dette et trésorerie ni définition plus précise que « valorisation de l’entreprise ».

Le complément élargit la fourchette. Si la totalité des 50 millions était versée, le prix cumulé atteindrait 126 millions. Rapporté, à titre purement proportionnel, aux 25,38 % d’intérêts minoritaires constatés fin 2025, cela équivaudrait à environ 496 millions pour 100 % d’Exaring. Ce n’est pas une valorisation annoncée : le calcul ignore le calendrier, l’actualisation et les modalités réelles du complément. Il montre toutefois pourquoi l’absence de détails compte. Le paiement potentiel peut relever le prix implicite d’environ deux tiers.

Une part résiduelle, pas une nouvelle activité

La différence entre l’acquisition du contrôle et l’achat du solde est déterminante. Le rapport annuel 2025 de freenet indique une détention de 74,6 % d’Exaring à la clôture de l’exercice et précise que les intérêts ne donnant pas le contrôle représentaient 25,38 %. Le groupe consolidait déjà l’entreprise. Le chiffre d’affaires et l’EBITDA publiés par freenet ne vont donc pas augmenter du seul fait que les dernières actions passent sous son contrôle économique.

Ce qui change, c’est la répartition du résultat et de la valeur future entre les actionnaires de freenet et les anciens minoritaires. Exaring AG a déclaré un résultat annuel de 20,6 millions d’euros en 2025, après une perte de 3,3 millions en 2024. Une quote-part proportionnelle de 25,38 % représente environ 5,2 millions d’euros. C’est une illustration de l’attribution du résultat, pas une somme versée à freenet ni une prévision. Un bénéfice peut rester dans l’entreprise, financer des investissements ou être affecté par les retraitements entre comptes sociaux et consolidation ; il ne se confond pas avec le flux de trésorerie disponible.

La méthode comptable exposée dans le rapport annuel confirme cette lecture. L’achat d’intérêts minoritaires sans perte de contrôle est traité comme une opération sur capitaux propres : l’écart entre le prix payé et la valeur comptable correspondante est inscrit en capitaux propres. L’opération ne constitue pas, à elle seule, l’acquisition d’un actif d’exploitation jusque-là non contrôlé ni une nouvelle source d’EBITDA consolidé. Elle accroît la part de freenet dans une activité existante et simplifie l’actionnariat.

La croissance justifie l’intérêt, pas encore le prix

Les performances opérationnelles donnent à freenet une raison crédible de vouloir le solde. Le rapport annuel 2025 indique que l’EBITDA ajusté de waipu.tv a atteint 36 millions d’euros, contre une perte de 1,2 million, avec près de deux millions d’abonnés en fin d’année. Il faut toutefois lire les comparaisons de clientèle avec prudence : après la fin du partenariat de distribution O2 TV, freenet estime que la base ajustée de waipu.tv est passée de 1,603 à 1,755 million en 2025.

Au premier semestre 2026, le segment IPTV, désormais présenté séparément, a gagné 77 000 abonnés nets de waipu.tv, portant le total à 1,832 million. Son EBITDA ajusté a progressé de 36,5 % sur un an à 18,5 millions d’euros, pour un chiffre d’affaires de segment de 107,1 millions. Ces chiffres étayent l’idée d’une plateforme en croissance rentable. Ils ne disent pas quelle part du prix est justifiée par ce dernier quart, surtout puisque l’activité figurait déjà dans les comptes consolidés du groupe.

La politique d’allocation du capital apporte une autre borne. freenet affirme que le rachat sera financé par ses réserves de trésorerie et ne réduira pas sensiblement sa flexibilité financière. Au premier semestre, le flux de trésorerie disponible ajusté du groupe a pourtant reculé de 4,2 %, à 155,2 millions d’euros. L’entreprise a confirmé un dividende minimum de 2 euros par action pour 2026–2028, avec un montant supérieur si 80 % du flux disponible ajusté par action le justifie. Le paiement mobilise donc des ressources qui pourraient servir à d’autres usages, même si la direction juge l’opération absorbable.

Le maintien du dividende annoncé exprime une confiance ; il ne prouve pas le rendement du rachat.

La sortie par l’IPO disparaît

En avril, freenet avait annoncé étudier avec les minoritaires d’Exaring plusieurs options stratégiques, dont une introduction en Bourse. La faisabilité et le calendrier dépendaient alors de plusieurs facteurs et de la situation des marchés ; freenet n’envisageait pas de céder sa majorité. Le rachat d’octobre clôt cette voie précise : selon l’entreprise, l’IPO recherchée par les minoritaires ne sera plus poursuivie.

waipu.tv perd ainsi la possibilité immédiate d’obtenir un prix de marché autonome, tandis que la totalité de sa valeur résiduelle revient à freenet, avec les risques correspondants. Une cotation aurait pu apporter une référence de valorisation, une source de financement ou une liquidité partielle, sans que ces résultats aient jamais été garantis. Désormais, la découverte de valeur dépend des chiffres du segment IPTV, des décisions de capital et de la volonté du groupe de financer cette activité au sein d’un ensemble plus large.

La question utile est donc plus précise que « l’IPTV progresse-t-elle ? » : le prix de la participation minoritaire, augmenté de tout complément effectivement versé, est-il couvert par les bénéfices et le cash supplémentaires qui reviennent aux actionnaires de freenet lorsqu’ils détiennent 100 % plutôt que 74,6 % ? La croissance de waipu.tv peut améliorer la réponse ; elle ne rend pas les conditions non publiées secondaires.

Sources