Résumé

  • Reuters rapporte qu’Ardian et Oak Holdings 1 envisagent une offre sur les actionnaires minoritaires d’INWIT et discutent de son financement avec des banques. Aucun prix, engagement de prêteur ni montage n’a été annoncé.
  • Les comptes 2025 d’INWIT font état de 864 millions d’euros de revenus provenant des contrats-cadres avec TIM et Fastweb, soit environ 80 % du total. Un rachat changerait la propriété des actions, sans trancher les échéances contractuelles contestées ni sécuriser les revenus correspondants.

Une participation majoritaire déjà constituée

Le 12 octobre, Reuters a rapporté qu’Ardian et Oak Holdings 1 étudiaient une offre de rachat des minoritaires d’INWIT. Selon deux personnes proches du dossier, Ardian détiendrait 32 % et Oak 39 %. Les investisseurs discuteraient du financement avec des banques. Une source s’attendrait à ce que Mubadala, fonds d’Abou Dhabi, prenne aussi une participation, mais les personnes citées ont précisé que les discussions se poursuivaient. Les parties nommées n’ont pas souhaité commenter. Dans la première version de l’article, un porte-parole d’INWIT disait que l’entreprise n’avait pas d’information sur le sujet.

L’existence de discussions avec des banques rend le projet plus concret qu’une simple marque d’intérêt, mais ne constitue pas une offre. Aucun prix, prime, calendrier, engagement ferme de prêteur, véhicule d’acquisition ni partage entre dette et fonds propres n’est publié. Reuters évaluait la capitalisation d’INWIT à environ 6,3 milliards d’euros à la clôture du vendredi précédent. Appliquer aux 29 % non détenus par les deux principaux investisseurs donne une valeur indicative d’environ 1,8 milliard d’euros, avant toute prime, frais ou évolution du nombre d’actions.

Il s’agit d’un ordre de grandeur, pas d’une valorisation d’offre, et ces 29 % ne se confondent pas avec le flottant.

Les acheteurs envisagés ne partiraient donc pas de zéro pour acquérir le contrôle. Si l’opération aboutissait, ils paieraient les actions minoritaires et feraient sortir INWIT de la cote. Cette différence est importante : la propriété de la société de tours peut changer sans modifier ses sites, les obligations envers ses clients ni l’issue du litige contractuel.

Deux contrats portent la thèse de revenus

En 2025, les revenus consolidés d’INWIT ont atteint 1,077 milliard d’euros. Son commissaire aux comptes, KPMG, indique que 864 millions provenaient des contrats-cadres de services avec TIM et Fastweb, soit environ 80,2 % du total. KPMG a considéré la comptabilisation de ces revenus comme un point clé de l’audit, car les contrats comportent des obligations de performance complexes et plusieurs façons de les satisfaire. Cela décrit une concentration économique et une complexité comptable ; ce n’est pas une conclusion selon laquelle les revenus seraient dépréciés ou amenés à disparaître.

Les deux clients ont notifié leur volonté de résilier les contrats, mais leurs calendriers diffèrent de celui avancé par INWIT. Fastweb + Vodafone affirme que son contrat prendra fin en mars 2028 et propose une migration sur plusieurs années. TIM indique une prise d’effet en août 2030, avec une date alternative au 31 mars 2028 si une clause de changement de contrôle contestée s’applique. INWIT soutient que les contrats restent valables jusqu’en 2038 et a fait appel des décisions provisoires rendues à Milan. Les positions restent opposées : les sources disponibles n’établissent ni jugement définitif au fond ni migration achevée.

Cette incertitude est déjà visible dans les résultats opérationnels. Au premier semestre 2026, INWIT a publié 531,1 millions d’euros de revenus (-0,8 % sur un an), 300,1 millions de flux de trésorerie disponible récurrente (-5 %) et une position financière nette de 5,45 milliards, IFRS 16 compris. Son ratio de levier dette nette/EBITDA s’élevait à 5,7 fois, pour une cible structurelle déclarée de 5 à 6 fois. Au deuxième trimestre, la société a construit 50 nouveaux sites, contre 210 un an plus tôt, et ajouté 380 points de présence contre 720.

Elle attribue le ralentissement des résultats et des investissements à l’incertitude entourant les contrats MSA et à la conjoncture. INWIT a néanmoins confirmé ses prévisions 2026 et annoncé attendre un retour à la croissance en 2027.

Pour un acquéreur, la diligence ne porte donc pas uniquement sur le nombre de tours. Il faut savoir quels flux contractuels perdurent, à quelles conditions et à quelle vitesse des sites ou services pourraient migrer si les résiliations des clients étaient reconnues. Un achat d’actions ne répond pas à ces questions.

Le capital et la clientèle se croisent

La structure de l’actionnariat ajoute une question de gouvernance. Reuters cite Vodafone parmi les co-investisseurs d’Oak, avec GIP et KKR. Or Fastweb + Vodafone est aussi l’un des deux clients principaux d’INWIT et a notifié la résiliation de son contrat MSA. Le rapport de gouvernance d’INWIT indique que des sociétés liées à Oak ont conclu un accord de consultation et de présentation d’une liste commune au conseil pour une participation de 37,60 %. Il décrit aussi un droit distinct d’Epeo d’acquérir jusqu’à 1,5 % par livraison physique des titres.

Ce droit ne prouve pas que les actions ont été acquises et l’accord ne montre pas qu’Oak a conclu le rachat évoqué par Reuters avec Ardian.

Ce croisement ne prouve aucune irrégularité. Il rend toutefois la gouvernance future pertinente. Si un groupe lié à un client de référence investit aussi dans l’opérateur de tours, clients et actionnaires auront besoin de savoir comment le conseil encadre les négociations contractuelles, les informations commerciales sensibles, les opérations avec parties liées et l’allocation du capital. Des procédures indépendantes et transparentes comptent davantage qu’une assurance générale sur la stratégie d’infrastructure.

Le lieu de la dette n’est pas connu

Reuters rapporte des discussions avec des banques, sans préciser si la dette serait portée par une holding d’acquisition, un nouveau véhicule ou INWIT. Les garanties, le recours, les sûretés, les limites aux distributions et le traitement de la dette existante ne sont pas publiés. Le montage est déterminant. Une dette au-dessus d’INWIT ne modifierait pas à elle seule le levier de la société ; une dette logée dans l’opérateur pourrait entrer en concurrence avec les investissements et les distributions. Aucune structure n’est connue à ce stade.

Au premier semestre, INWIT a investi 131,7 millions d’euros, généré 300,1 millions de flux de trésorerie récurrente et affiché un levier de 5,7 fois. Le dividende au titre de 2025 était de 0,5543 euro par action. Pour 2026, l’entreprise prévoit 550 à 590 millions de flux de trésorerie disponible récurrente et maintient sa cible de levier de 5 à 6 fois. Ces chiffres ne déterminent pas la capacité d’emprunt des acquéreurs, mais ils montrent pourquoi dette, dividendes et investissements de réseau doivent être examinés avec le prix d’achat.

Si le retrait de la cote aboutit, les actionnaires publics auront besoin d’une offre réelle et de ses conditions pour évaluer leur sortie. Les utilisateurs des réseaux auront une autre attente : que les litiges, les migrations et les investissements soient gérés malgré le changement de propriété. La disparition de la cotation pourrait supprimer le marché quotidien des actions minoritaires ; elle ne supprimerait ni l’exploitation du réseau ni les droits contractuels.

Les discussions de financement signalent peut-être que les actionnaires actuels envisagent d’accroître leur participation. Elles ne prouvent pas que le risque contractuel a été évalué, financé ou résolu. Tant que l’offre, ses recours et une voie crédible pour les deux contrats principaux ne seront pas publiés, la question restera celle du futur propriétaire d’INWIT et de la personne qui supportera l’incertitude pesant sur la valeur de ses actions.

Sources