Résumé

  • Les commandes clients du premier semestre ont atteint 34,2 MWh, contre 11,7 MWh un an plus tôt, mais le chiffre d’affaires s’est limité à 1,097 M£, auquel s’ajoutent séparément 0,600 M£ de subventions de projet.
  • L’épreuve financière porte sur la conversion des batteries fabriquées et livrées en installations raccordées, recettes comptables puis encaissements, sans confondre commandes fermes, contrat d’étude FlexBase et pipeline commercial.

Les comptes mesurent autre chose que le carnet commercial

L’écart entre 34,2 MWh commandés et 1,097 M£ de chiffre d’affaires n’est pas une anomalie comptable. Il décrit le cycle industriel. Une commande peut exiger des achats et du travail en usine bien avant la livraison. Une batterie livrée sur site peut attendre le raccordement, les essais et l’acceptation. La facture et son règlement obéissent encore à d’autres dates.

Les 0,600 M£ de subventions de projet portent l’ensemble « chiffre d’affaires et subventions » à environ 1,7 M£, mais ne sont pas du chiffre d’affaires client. Celui-ci se décompose en 0,131 M£ pour les systèmes de batteries, 0,461 M£ pour le matériel d’intégration, 0,330 M£ pour la logistique, 0,115 M£ pour l’intégration et la mise en service, et 0,060 M£ pour les autres services. Ce profil révèle des jalons dispersés, pas encore l’économie d’une production de masse.

Les commandes du semestre comprennent notamment 32 MWh destinés à une aciérie américaine et 2 MWh pour un client industriel et commercial aux États-Unis. Les calendriers annoncés se situent après le semestre. Ces contrats améliorent la visibilité ; ils ne peuvent pas être réintroduits rétroactivement dans les ventes de juin.

Copwood, livré mais pas encore arrivé au dernier jalon

Le site de Copwood, dans l’East Sussex, fournit le cas le plus concret. Invinity a achevé en mai la livraison de 20,7 MWh de batteries à flux vanadium. C’est un accomplissement industriel important. Pourtant, le rapport de septembre indiquait toujours que le raccordement au réseau devait être achevé prochainement, afin de permettre la mise en service complète et la première génération de chiffre d’affaires.

Le vocabulaire évite une conclusion prématurée : « livré » ne signifie ni raccordé, ni pleinement mis en service, ni déjà générateur de recettes. Les travaux de site, l’opérateur de réseau et l’acceptation du client se trouvent hors du seul contrôle de l’usine. Leur calendrier décide quand un actif physique devient un produit comptable.

Cette attente se voit au bilan. Les créances commerciales et autres atteignent 2,507 M£. Les stocks et stocks prépayés totalisent 14,2 M£, contre environ 4,0 M£ à fin 2025. La direction prévoit leur conversion au cours des six mois suivants. Le test est désormais observable : les livraisons et paiements doivent réduire ces postes sans simplement déplacer les dépenses vers plus tard.

Une meilleure marge produit ne paie pas encore toute l’entreprise

La perte brute a été ramenée de 1,897 M£ à 0,727 M£. Invinity attribue l’amélioration à la baisse des coûts produit et de garantie, ainsi qu’à une meilleure absorption des frais d’usine. La marge produit est devenue positive à 1,8 %. C’est un progrès réel, mais encore étroit.

Le groupe reste en perte brute. L’EBITDA ajusté est négatif de 10,609 M£ et la perte de la période atteint 12,054 M£. Les dépenses de recherche pour Endurium participent à cette consommation présente dans l’espoir d’améliorer les coûts futurs. Elles n’effacent pas le besoin de financer l’intervalle.

Les flux sont plus sévères que le récit des commandes : 12,872 M£ de trésorerie ont été absorbés par l’exploitation et 5,045 M£ par l’investissement. La trésorerie est ainsi passée de 28,789 M£ à fin 2025 à 10,510 M£ en juin.

L’objectif Endurium est une réduction minimale de 66 % du coût des produits livrés en 2027 par rapport à la génération précédente. Plus de cinquante chantiers de réduction des coûts sont évoqués. L’objectif pourrait changer la compétitivité des offres futures ; il ne décrit pas un gain intégral déjà incorporé au premier semestre.

Dairyland, FlexBase et le pipeline ne promettent pas la même chose

La commande de 43 MWh de Dairyland Power Cooperative, annoncée après le semestre, est ferme. Elle était la plus importante jamais remportée par Invinity et a porté les commandes sécurisées en 2026 à 77,2 MWh. Les premières livraisons sont prévues fin 2027 depuis une future usine américaine. La commande ajoute donc une dépendance de fabrication en même temps qu’elle apporte de la visibilité.

FlexBase se situe à un autre niveau. Invinity a été mandatée pour concevoir un système de 1,5 GWh au centre technologique de Laufenburg, avec des travaux d’ingénierie en 2026 et 2027 et des recettes liées à des jalons. Equans Switzerland prend en charge des éléments mécaniques, électriques et de tuyauterie de cette phase. La commande des batteries n’est attendue qu’après la réussite de l’étude. Les 1,5 GWh ne sont donc pas un bon de commande d’équipement.

Enfin, le pipeline commercial de plus de 12,5 GWh rassemble des intérêts dans les renouvelables et les centres de données en Amérique du Nord et en Europe. Les 0,8 GWh d’accords-cadres se rapprochent davantage d’un engagement, mais doivent encore devenir des commandes fermes. Ni le pipeline ni les cadres ne sont du chiffre d’affaires.

La continuité d’exploitation dépend d’hypothèses opératoires

Le scénario central des administrateurs maintient une trésorerie positive jusqu’au 30 juin 2027 sans nouvelle levée. Il dépend des recettes issues du pipeline, des coûts de livraison et de la capacité à différer ou réduire des dépenses. Le scénario défavorable exclut les affaires non signées et recourt à des reports et économies. Invinity indique aussi qu’un financement pourrait être nécessaire au-delà de cette période et pour une expansion supplémentaire.

Il faut lire cette analyse comme une carte des leviers, non comme une garantie. Invinity contrôle l’ordre de fabrication, une partie des coûts et la négociation des jalons. Elle ne fixe pas seule les dates de raccordement ou d’acceptation. Plus la trésorerie diminue, plus ces calendriers externes influencent les choix internes.

Sources