Cogent IPv4 채권의 50% 매각 조건, 회사 전체 40%로는 판단 못 한다

Summary

미국 SEC에 제출된 채권 계약은 발행사에 출자한 IPv4 주소의 임대 비율이 산정일에 50% 미만이면 평가보고서를 받도록 한다. 미상환 원금의 과반을 가진 채권자는 이후 조건부 매각 절차를 지시할 수 있다.
Cogent의 2026년 6월 말 보고서에는 회사 전체 보유 주소 약 3,800만 개와 임대 중인 주소 1,520만 개가 나온다. 약 40%라는 계산은 가능하지만 발행사 담보 묶음의 분자와 분모는 공개되지 않았다.
2025년 계약 변경으로 추가 A급 채권 발행에 적용하는 레버리지 비율 상한은 6.10배에서 7.25배로 올랐다. 부채상환능력과 신용등급 등 다른 조건은 남아 있다.

숫자를 나누기 전에 주소가 들어 있는 상자를 보자

1,520만 개를 3,800만 개로 나누면 약 40%다. 채권 계약의 50% 아래이니 이미 문제가 생겼다고 말하기 쉽다. 그러나 앞의 두 수치는 Cogent 그룹 전체의 주소 보유와 임대 현황이다. 계약이 확인하는 대상은 별도 발행사 Cogent IPv4 LLC에 넘긴 주소뿐이다. 모회사와 다른 계열사가 담보 밖의 주소를 보유할 수 있다는 조항도 있다. 전체 사업의 임대율로 담보 주소 묶음의 임대율을 판정할 수 없는 이유다.

그 구분 뒤에는 채권자의 실질적인 권한이 있다. 계약 2.14조에 따르면 출자 주소의 사용률이 산정일에 50% 미만이면 서비스 담당자가 가치평가를 맡긴다. 수탁자가 보고서를 받은 뒤 미상환 원금의 과반을 보유한 채권자는 60일 안에 운영자인 Cogent에 매입을 제안하거나 제3자 제안을 구하도록 지시할 수 있다. Cogent는 적격 제3자 제안에 우선매수권을 갖는다. 매각 가격이 미상환 원금보다 낮다면 총 부채상환능력 비율이 1.10배 미만이어야 하는 등 추가 조건도 적용된다. 매각대금은 채권 상환에 들어간다. 비율, 평가, 채권자 결정, 가격 조건이 순서대로 이어지는 권리다.

현재 공개자료에서 빠진 것은 발행사에 실제로 출자된 주소의 총수와 그중 같은 날 임대한 주소의 수다. 두 수가 있어야 평가 의무가 생겼는지 알 수 있다. 평가보고서와 채권자의 지시가 공개되면 매각 절차의 진행 여부까지 확인할 수 있다. 회사 전체의 40%는 IPv4 임대 사업의 규모를 보여주지만 이 계약의 출발선을 재지는 못한다.

빚을 더 낼 여지와 담보권의 가격

Cogent는 2024년 5월 원금 2억 600만 달러의 IPv4 수익 담보채권을 연 7.924%에 발행했다. 예상 상환 시점은 2029년 5월이다. 2025년 4월에는 원금 1억 7,440만 달러, 금리 6.646%, 예상 상환 시점 2030년 4월인 채권을 더했다. 두 금액은 발행 당시 원금이다. 2026년 6월 말 재무제표의 IPv4 담보채권 순장부금액은 미상각 비용을 반영해 약 3억 7,260만 달러였다. 출자 주소, 고객 임대계약, 관련 채권이 담보를 이룬다. 특정 IPv4 지주회사가 보증을 제공하고 그룹의 다른 사업이 전반적으로 직접 보증하는 구조는 아니다.

두 번째 발행에 앞서 기존 채권 의결권 과반을 가진 투자자들이 2025년 계약 변경에 동의했다. 추가 A급 채권의 레버리지 한도는 6.10배에서 7.25배로 넓어졌다. 발행하려면 선순위 부채상환능력 비율이 적어도 1.85배여야 하고 등급 확인 등 다른 요건도 충족해야 한다. 7.25배는 허용 한도이지 실제 차입 비율이라는 뜻이 아니다. 담보 주소를 교체하거나 처분할 때의 조건도 함께 바뀌었다.

현금마저 전부 자유롭지는 않았다. 2025년 채권 순유입액 중 7,260만 달러가 처음에는 사용 제한을 받았다. 회사는 월별 레버리지와 상환능력 지표 개선 등을 바탕으로 2025년에 2,690만 달러, 2026년 상반기에 1,420만 달러의 제한이 풀렸다고 밝혔다. 남은 금액은 2026년 10월까지 조건을 충족해야 풀리고, 그렇지 않은 잔액은 새 IPv4 채권 원금 상환에 쓰이도록 돼 있었다. 6월 말 보고서만으로는 10월의 실제 결과를 알 수 없다.

계약은 상환능력이 약해질 때와 주소 임대가 줄어들 때를 다르게 다룬다. 전자는 상환 가속을 부를 수 있다. 후자는 수입을 채권 상환으로 돌리고, 담보 묶음의 비율이 50% 미만이면 평가와 채권자 판단을 시작한다. 전체 주소가 몇 개인가보다 어느 주소가 담보이고 그 주소가 얼마를 버는지가 채권의 핵심이다.