Summary

  • SECに提出された修正後の債券契約では、発行体に拠出したIPv4アドレスの貸出率が判定日に50％を下回れば評価報告書を取得する。元本の過半を持つ債権者は、条件付きで売却手続きを指図できる。
  • Cogentの2026年６月末の10-Qには、全社保有約3800万件、貸出1520万件とある。約40％という割り算は全社ベースであり、担保プールだけの分子・分母は開示されていない。
  • 2025年の契約変更で、追加のクラスA債を発行する際のレバレッジ比率の上限は6.10倍から7.25倍になった。債務返済余力や格付けなどの条件は残る。

50％を測る箱はどれか

Cogentが所有する約3800万件のIPv4アドレスのうち、1520万件が顧客への貸出中。約４割という数字はすぐ出る。だが、契約文書はCogent IPv4 LLCという専用の発行体に拠出されたアドレスだけを数える。親会社や別の関連会社が担保の外でアドレスを保有することも明記する。全社の４割が発行体の貸出率を示す、という近道はここで行き止まりになる。

この区別は言葉遊びではない。契約の第2.14条では、拠出アドレスの利用率が判定日に50％未満になると、サービス担当者が評価を手配する。受託者が報告書を受け取ってから60日以内に、残存元本の過半を持つ債権者がCogentへの売却提案か、第三者からの買い手募集を指図できる。第三者の適格な提案にはCogentの優先購入権が付く。残存元本を下回る価格で売る場合には、返済余力比率が1.10倍未満などの追加条件もある。売却代金は債券の返済に回る。数字が一つ下がるだけで自動売却される仕組みではなく、評価、投票、価格条件を備えた権利だ。

発行体に拠出したアドレスが何件で、そのうち何件が判定日に貸し出されていたのか。公開の10-Qからはその組み合わせを復元できない。必要なのは同じ箱、同じ日付の二つの数値だ。評価報告書や債権者の指図が出れば、その次の段階も確かめられる。全社ベースの約40％だけで契約の50％を越えたかどうかを決めることはできない。

借り入れの余地と担保の規律

専用発行体は2024年５月に元本２億600万ドル、利率7.924％のIPv4収益担保債を発行し、2029年５月を予定返済日とした。2025年４月には１億7440万ドル、6.646％のシリーズを加え、予定返済日は2030年４月となった。両額は発行時の元本で、現在残高ではない。2026年６月末の連結貸借対照表には、未償却費用控除後のIPv4担保債が約３億7260万ドル計上されている。担保は拠出アドレス、顧客リース、売掛債権などに及ぶ。

二度目の発行に際し、最初のシリーズの議決権の過半を持つ債権者が契約変更を承認した。追加クラスA債のレバレッジ上限は6.10倍から7.25倍へ。ただし上位債の返済余力比率1.85倍以上、格付け確認なども必要だ。7.25倍は発行許容条件であり、そこまで借りたという実績値ではない。担保アドレスの入れ替えや処分の条件も改められた。

現金にも門番がいる。2025年債の純手取金のうち7260万ドルは当初制限付きだった。財務比率の改善を主因として2025年に2690万ドル、2026年上期に1420万ドルの制限が解除された。６月の報告書によれば、残額は2026年10月までに所定の指標を満たせば解放され、残れば新しい債券の返済に充てられる。６月時点の資料は10月の結果を示さない。

返済余力の低下には早期償還、発行体プールの貸出率低下には回収金の返済充当と50％を境にした評価・債権者判断。契約は二つのストレスに違う処方を用意した。市場が読むべきなのは全社の資産規模だけでなく、債券が囲い込んだ部分の稼働状況と現金の出口である。