Résumé

  • Le Bulletin 137 du BIS classe comme « circulaire » 46,4 % de la valeur déclarée des investissements entre entreprises d’IA lorsque l’investisseur et la cible ont aussi eu un lien de fournisseur à client entre 2021 et 2025.
  • Si un seul investisseur d’un tour de table a ce lien, la méthode retient la valeur déclarée entière. Elle ne mesure donc ni les fonds recyclés ni la part apportée par cet investisseur.

Le pourcentage peut suggérer un circuit simple : des entreprises d’IA se financent mutuellement, puis les achats qui suivent donnent l’apparence d’une demande solide. Le Bulletin 137 du Bank for International Settlements établit un constat plus précis. Sur 1 246 entreprises réparties entre calcul, infrastructure, outils de données, modèles et applications, les auteurs recensent 972 relations d’investissement entre entreprises d’IA sur la période 2021–2025. Dans les opérations déclarées entre ces entreprises, 46,4 % de la valeur relève de leur catégorie « circulaire », contre 16,1 % des opérations en nombre.

Le terme décrit ici un chevauchement de relations, pas un parcours de trésorerie. Une relation commerciale de fournisseur à client, dans un sens ou dans l’autre, suffit si elle apparaît à un moment quelconque de la fenêtre de cinq ans. Elle peut être antérieure ou postérieure à l’investissement. Ce critère dépasse donc celui d’une opération où l’investisseur s’engagerait à acheter au moment même du financement.

La règle d’attribution est décisive. Un tour de table peut réunir plusieurs investisseurs d’IA. Si l’un d’eux entretient un lien commercial avec la cible, l’étude classe toute la valeur déclarée du tour comme circulaire, sans la répartir entre investisseurs. Le taux de 46,4 % ne représente donc ni la contribution de l’investisseur concerné, ni les achats associés, ni des revenus retournés aux financeurs, ni une preuve que les clients finaux financent le circuit.

Le résultat signale néanmoins une concentration en amont. Selon le graphique du bulletin, 73 % des relations circulaires par nombre concernent des entreprises du calcul ou de l’infrastructure ; il s’agit de relations, pas de 73 % de la valeur. Un fournisseur peut investir pour développer sa clientèle, un acheteur pour sécuriser un intrant rare, ou les deux entreprises peuvent commercer entre elles. Ces montages peuvent soutenir des investissements utiles, tout en rendant la demande et l’exposition financière moins indépendantes.

Les auteurs rapprochent des données d’investissement de PitchBook et des liens commerciaux de FactSet, avec des vérifications manuelles « dans la mesure du possible ». Ils précisent que les analystes de PitchBook n’ont pas contrôlé les calculs du BIS et que les résultats peuvent différer de la méthodologie de PitchBook. Le bulletin évoque des risques possibles d’opacité et d’exposition corrélée ; il ne fait état ni de défaillance, ni de perte réalisée, ni de revenus fictifs ou de fraude. Il cartographie des relations entre 2021 et 2025, sans constituer un test de résistance du marché actuel.

Sources