الخلاصة

  • تقترح SEC توسيع الأوراق المالية المؤهلة للتداول المتقاطع بموجب القاعدة 17a-7، بما يشمل معظم أدوات الدخل الثابت التي تستند قيمتها إلى مدخلات قابلة للرصد.
  • ستنتقل مراجعة الامتثال الفصلية من مجلس الصندوق إلى مسؤول الامتثال، مع فحص سنوي لاحتمال تضرر الصندوق وتقارير للمجلس؛ أما الإفصاح العام فسيظل مجمّعاً حسب فئة الأصول.

قد تحتاج شركتان استثماريتان تابعتان للمدير نفسه إلى طرفين متعاكسين في الصفقة ذاتها: إحداهما تريد بيع ورقة مالية والأخرى تريد شراءها. التداول المباشر بينهما قد يوفر عمولات وفروق أسعار السوق المفتوحة. لكنه يضع مصالح صندوقين مختلفين تحت إشراف المستشار نفسه، ما يجعل طريقة توزيع المنفعة مسألة رقابية.

في 9 أكتوبر طرحت لجنة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية (SEC) تعديلات على القاعدة 17a-7 بموجب قانون شركات الاستثمار. ونُشر النص في Federal Register في 15 أكتوبر، مع انتهاء مهلة التعليقات في 14 ديسمبر. وتعود القاعدة إلى 1966؛ فهي تسمح ببعض المعاملات بين الصناديق المسجلة والأطراف التابعة المؤهلة إذا استوفت شروطاً محددة. وبموجب النص الحالي، يعتمد مجلس الصندوق إجراءات التداول ويوافق على تعديلها، ثم يقرر مرة واحدة على الأقل كل ربع سنة أن الصفقات التزمت بها.

كما ضاقت أهلية الأوراق المالية مع تغير قواعد التقييم. فالقاعدة تشترط وجود أسعار سوق متاحة بسهولة. وتقول SEC إن تعريف هذا المفهوم ضمن قاعدة تقييم الصناديق لعام 2020 أدى عملياً إلى استبعاد معظم أدوات الدخل الثابت التي كانت مؤهلة سابقاً. ويقترح التعديل السماح بأوراق تستخدم في تقييمها مدخلات قابلة للرصد، مباشرة أو غير مباشرة، بما يتوافق مع مدخلات المستوى الثاني في تسلسل القيمة العادلة الأمريكي. وتتوقع SEC أن يشمل ذلك معظم أدوات الدخل الثابت، لا جميعها.

يقترح النص طريقتين للتسعير: القيمة المستخدمة في حساب صافي قيمة أصول الصندوق التالي في يوم التداول، أو سعر سوق حالي يراه المستشار معقولاً بالاستناد إلى مصادر تسعير غير تابعة. وتتطلب الطريقة الثانية مراجعة معقولية الأسعار دورياً. وقبل التنفيذ، يتعين على المستشار أن يحدد بصورة منفصلة أن الصفقة تحقق مصلحة كل صندوق مشارك وتنسجم مع سياساته واستراتيجيته الاستثمارية.

أما التحول الأوضح فيتعلق بمن يفحص التداولات. فسيراجع مسؤول الامتثال الرئيسي (CCO) جميع الصفقات مرة كل ربع سنة على الأقل للتأكد من توافقها مع القاعدة. ومرة سنوياً على الأقل، سيفحص ما إذا كانت صفقة أو مجموعة صفقات قد أضرت بالصندوق مقارنة بالطرف التابع. وقد يشمل الفحص توقيت بيع لاحق وسعره. وتشير SEC إلى أن النظر عبر فترة أطول قد يكشف أنماطاً مثل ركن الأصول، أو نقل أوراق يصعب بيعها، أو انتقاء صفقات بعينها. وسيرفع CCO نتائج المراجعتين الفصلية والسنوية إلى المجلس ويحفظ المواد التي استند إليها.

لن يعود المجلس مطالباً بإصدار حكم الامتثال الفصلي لكل التداولات أو باعتماد إجراءات الصفقات وتعديلاتها بموجب هذه القاعدة. لكنه سيظل مسؤولاً عن الإشراف ويتلقى تقارير CCO. وتقول SEC إن ذلك يتيح للمديرين التركيز على تعارضات المصالح الأوسع التي تكشفها التقارير. كما تستند إلى إطار القاعدة 38a-1، حيث يوافق المجلس على تعيين CCO وتعويضه وعزله، ويرفع المسؤول تقاريره إليه مباشرة وبصورة منفصلة مرة واحدة سنوياً على الأقل. إنه تغيير في واجبات محددة للمجلس، لا إلغاء لدوره الرقابي.

وستزداد المعلومات العامة، لكن على مستوى مجمّع. إذ ستُبلغ الصناديق التي تستخدم القاعدة عن قيم الشراء والبيع حسب فئة الأصول في نموذجي N-PORT أو N-MFP. ولا يفرض الاقتراح نشر سعر كل صفقة أو توقيتها أو الطرف المقابل فيها. وقد بحثت SEC بدائل أكثر تفصيلاً وشرحت أعباء البيانات والتشغيل المرتبطة بها. يمكن للمستثمرين رؤية حجم النشاط في فئات واسعة، لكنهم لن يتمكنوا من استخدام الجداول وحدها للتحقق من أن صفقة بعينها لم تفضل صندوقاً على آخر.

لذلك تصبح سلسلة الأدلة أساسية: المستشار ينفذ ويبرر، ويفحص CCO الامتثال والنتائج اللاحقة، ويتلقى المجلس التقارير، بينما يرى المستثمر المجاميع فقط. وتقدم الملاحظة 73 لـ Heng Lu تمييزاً تحريرياً بين من يتأثر بالقرار ومن يملك صلاحية اعتماده. وهي ليست دليلاً على قانون الأوراق المالية الأمريكي. والسؤال العملي هو ما إذا كانت التقارير والسجلات المحفوظة تمنح المجلس مادة كافية لمساءلة المستشار حين لا تكشف الأرقام العامة شروط الصفقة الفردية.

تنتهي فترة التعليق في 14 ديسمبر 2026. ولم يتحول الاقتراح إلى قاعدة نافذة بعد، ولا يثبت أن صندوقاً بعينه استخدم التوسعة المقترحة أو حقق وفورات.

المصادر: ملف SEC، S7-2026-36؛ النص المقترح، Release IC-36358؛ ورقة حقائق SEC؛ Heng Lu، الملاحظة 73 (منظور تحريري فقط); إعلان SEC في 9 أكتوبر; النشر في Federal Register.