Résumé

  • Vodafone Group a cédé 18,0 % du capital d’Indus Towers en juin 2024 pour 153 milliards de roupies, puis les 3,0 % restants en décembre 2024 pour 28 milliards ; une partie du produit a été réinjectée dans Vodafone Idea, qui s’en est servie pour solder ses arriérés envers Indus.
  • Bharti Airtel est passé de 48,95 % à 50,005 % du capital sans acheter d’actions : il n’a pas apporté ses titres au rachat de 2024, et la réduction du nombre de titres a suffi. La Commission de la concurrence indienne a validé l’opération en février 2025 ; les droits de nomination de Vodafone au conseil ont pris fin.
  • Après douze trimestres sans distribution, le dividende final de 14 roupies par action au titre de l’exercice 2026 a été approuvé à l’assemblée générale du 19 août 2026, présenté comme la distribution de l’intégralité de la génération de trésorerie de l’exercice, soit 37,6 milliards de roupies.
  • La contrainte de fond demeure : un client important — identifié par une note d’analyste comme Vodafone Idea, plus de 30 % du chiffre d’affaires — pèse toujours sur les créances, et le renouvellement du contrat de Reliance Jio reste une inconnue.

Deux cessions qui ont réécrit le registre

Vodafone Group a vendu 484,7 millions d’actions Indus Towers, soit 18,0 % du capital, par placement accéléré en juin 2024, pour un produit brut de 153 milliards de roupies (1,7 milliard d’euros) ; l’opérateur britannique a conservé 82,5 millions de titres, environ 3,1 % (Vodafone Group, 19 juin 2024). La seconde étape a été exécutée le 5 décembre 2024 : 79,2 millions d’actions, 3,0 % du capital, pour 28 milliards de roupies (330 millions de dollars), dont 8,9 milliards ont remboursé des emprunts et frais adossés à des actifs indiens, et 19,1 milliards (225 millions de dollars) ont financé la souscription de 1,7 milliard d’actions Vodafone Idea, portant la participation de Vodafone dans Vi de 22,56 % à 24,39 % (RNS Vodafone, 10 janvier 2025).

Le point décisif n’est pas le montant mais la circulation des fonds. Vodafone a encaissé le produit de sa sortie, en a réinjecté les deux tiers dans Vodafone Idea, et Vi a utilisé cette augmentation de capital pour régler ses arriérés au titre du contrat de services (MSA) envers Indus, ce qui a soldé les obligations de Vodafone au titre des accords de garantie. Le vendeur a donc financé, en partie, l’apurement de créances détenues par l’entreprise qu’il quittait.

Airtel a franchi 50 % sans acheter une seule action

L’arithmétique est contre-intuitive. Bharti Airtel est passé de 48,95 % à 50,005 % du capital sans acquérir le moindre titre supplémentaire, parce qu’il n’a pas apporté ses actions au rachat d’Indus portant sur un maximum de 56 774 193 titres : la réduction du nombre d’actions en circulation a fait le travail. La Commission de la concurrence indienne a approuvé la combinaison au titre de l’article 31(1), jugeant qu’elle ne devrait pas causer d’atteinte appréciable à la concurrence, et son ordonnance fixe le registre d’avant l’opération à 48,95 % pour Airtel, 3,06 % pour le groupe Vodafone et le solde dans le public, l’annonce de juin 2024 de Vodafone retenant, elle, environ 3,1 % (décision CCI, 6 février 2025).

Le changement de contrôle s’est ensuite inscrit dans les statuts. Les droits de nomination au conseil des actionnaires Vodafone ont pris fin, et les administrateurs non exécutifs nommés par Vodafone — Ravinder Takkar, Sunil Sood et Thomas Reisten — ont démissionné, selon les informations rapportées en novembre 2024 (Economic Times, 18 novembre 2024).

Une enveloppe de 5 % autorisée, utilisée au compte-gouttes

Le 3 novembre 2025, un comité spécial du conseil de Bharti Airtel a autorisé l’acquisition de jusqu’à 5 % supplémentaires du capital d’Indus Towers, en une ou plusieurs tranches étalées dans le temps ; l’opérateur a présenté l’opération comme le renforcement d’une filiale d’infrastructure stratégique, en rappelant ses propres besoins de trésorerie pour les investissements et les dividendes (Bharti Airtel, 3 novembre 2025). Airtel détenait 51,03 % du capital au 30 septembre 2025 ; l’enveloppe de 5 % valait alors plus de 50 milliards de roupies sur la base d’un cours de clôture de 382,70 roupies (Economic Times, 4 novembre 2025).

L’exécution est restée prudente. Des achats réalisés en plusieurs tranches entre le 5 et le 10 février 2026 ont porté la participation d’Airtel à environ 51,18 %, contre 51,03 % à fin décembre 2025, une fraction infime de l’enveloppe autorisée (Communications Today, 17 février 2026).

Le dividende est revenu, pas la contrainte

Avant de parler de distribution, il faut parler d’encaissement. Indus a reçu environ 51 milliards de roupies (5 100 crore) de Vodafone Idea au titre de l’exercice 2025 en règlement d’arriérés anciens, ce qui a porté la trésorerie disponible du quatrième trimestre à 38,7 milliards de roupies, contre 3,3 milliards un an plus tôt ; le conseil a alors créé un sous-comité chargé d’étudier les modalités d’une distribution (Economic Times, 30 avril 2025). Au trimestre suivant, les créances clients ont reculé de 4,1 milliards de roupies, à 43,6 milliards, après un paiement de Vi de 880 millions ; malgré une trésorerie disponible de 15,7 milliards, la direction a choisi de conserver des liquidités à court terme et annoncé une réévaluation d’ici la fin de l’exercice (ET Telecom, 24 juillet 2025).

Le trimestre suivant illustre la volatilité que ce basculement introduit. La transcription publiée du deuxième trimestre de l’exercice 2026 mentionne des reprises de provisions d’environ 900 millions de roupies (premier trimestre de l’exercice 2026) et 10,8 milliards (deuxième trimestre de l’exercice 2025) liées au recouvrement d’arriérés d’un client majeur, un paiement supplémentaire de 2,1 milliards de ce client, et une trésorerie disponible de 3,0 milliards seulement, affectée par des investissements plus lourds et un décalage de calendrier des encaissements qui a fait remonter les créances (transcription du 3 novembre 2025).

Au titre de l’exercice 2026, le conseil a finalement recommandé un dividende final de 14 roupies par action, la trésorerie disponible de l’exercice atteignant 37,6 milliards de roupies, dont 11,1 milliards au quatrième trimestre. La direction a présenté cette enveloppe comme la distribution de l’intégralité de la génération de trésorerie de l’année, en promettant une approche « régulière et progressive » et en précisant que la trésorerie de l’exercice 2025 et les recouvrements d’arriérés avaient, eux, été conservés pour l’investissement (transcription du 1er mai 2026). Le montant total du dividende ressort à environ 36,9 milliards de roupies ; la date d’enregistrement a été fixée au 10 août 2026, pour un paiement dans les trente jours suivant l’approbation (ScanX, 19 août 2026).

L’assemblée générale du 19 août 2026 a approuvé les cinq résolutions soumises, dont la déclaration du dividende, avec 99,9997 % de suffrages favorables et une participation de 91,48 % du capital. Une transaction importante avec une partie liée, Bharti Airtel, a été approuvée, le groupe promoteur s’abstenant ; les renouvellements de Soumen Ray et de Rajan Bharti Mittal ont été approuvés avec 86,44 % et 83,77 % des voix, environ 31 % et 37 % des voix des investisseurs institutionnels publics s’étant portées contre (ScanX, 19 août 2026).

Le contexte explique l’enjeu : la dernière distribution datait de mai 2022, un acompte de 11 roupies, et douze trimestres s’étaient écoulés sans paiement, en raison de l’incertitude sur les créances de Vodafone Idea. Moneycontrol rapporte qu’une décision du Cabinet a gelé les engagements AGR de Vi à 87 695 crore de roupies (environ 877 milliards) au 31 décembre 2025, avec des paiements annuels plafonnés à environ 100 crore jusqu’au 31 mars 2035 et le solde d’environ 80 000 crore étalé des exercices 2036 à 2041 ; Axis Capital y voit une meilleure visibilité sur la capacité de Vi à payer régulièrement ses fournisseurs (Moneycontrol).

Premier trimestre de l’exercice 2027 : profit stable, base client concentrée

Publiés le 28 juillet 2026, les résultats du trimestre clos le 30 juin 2026 font apparaître un résultat net de 17,5 milliards de roupies (1 745,8 crore), contre 17,4 milliards un an plus tôt, un résultat avant impôt en hausse de 0,58 % à 23,5 milliards, et un parc de 267 611 sites, en progression de 6,3 % sur un an ; le trimestre de comparaison avait bénéficié d’une reprise de 880 millions de roupies (Business Standard, 28 juillet 2026).

La transcription de la conférence de résultats précise la mécanique : revenus bruts en hausse de 4,6 % à 84,3 milliards de roupies, revenus locatifs de base en hausse de 5,2 % à 53,7 milliards, excédent brut d’exploitation de 45,2 milliards (marge de 53,6 %) et trésorerie disponible de 14,4 milliards ; la direction a refusé de détailler client par client l’exposition à Vodafone Idea (transcription du premier trimestre 2027).

La déclaration déposée à la bourse est plus instructive par ses silences : revenus de 84 311 millions de roupies, résultat avant impôt de 23 474 millions, résultat net consolidé de 17 458 millions, bénéfice par action de 6,62 roupies, et la mention qu’un client important continue de représenter une part substantielle du chiffre d’affaires, des créances clients et des produits non facturés au 30 juin 2026, la direction affirmant que ce client établit ses comptes en continuité d’exploitation et qu’elle s’attend à un recouvrement normal (déclaration, 27 juillet 2026).

Le rythme d’encaissement s’est amélioré, selon des estimations d’analystes : les jours de besoin en fonds de roulement nets seraient ramenés de 54,2 au quatrième trimestre 2026 à 50,0 au premier trimestre 2027. La même note situe Vodafone Idea à plus de 30 % du chiffre d’affaires, souligne que ses arriérés historiques ont été soldés, signale que le renouvellement du contrat de Reliance Jio porte sur jusqu’à 15 % du chiffre d’affaires, et décrit l’allègement AGR comme une réduction de 236 milliards de roupies ramenant la charge à 640 milliards, avec report d’échéances (note d’analyste, 28 juillet 2026).

Ce qui reste incertain

Ces éléments proviennent de dépêches, de transcriptions et de déclarations reproduites par des tiers ; les comptes audités de l’exercice 2026 et les documents primaires du ministère des Télécommunications n’ont pas été examinés dans le cadre de ce travail.

Trois questions déterminent la suite : le dividende de 14 roupies a-t-il été effectivement versé dans les trente jours suivant l’assemblée du 19 août 2026 ; Bharti Airtel a-t-il acheté des titres au-delà du 10 février 2026, et à quel rythme consomme-t-il l’enveloppe de 5 % ; Vodafone Idea peut-elle soutenir ses paiements sans nouveau soutien extérieur, et à quelles conditions le contrat de Reliance Jio sera-t-il renouvelé ?

La condition observable la plus proche est la prochaine publication trimestrielle : une nouvelle détente des créances et des jours de besoin en fonds de roulement validerait la thèse d’une conversion progressive en liquidités ; une réouverture des créances, accompagnée d’une pause dans les distributions, signalerait que le dividende de l’exercice 2026 était un rattrapage, non un régime.

Repères sur l’entreprise : fiche Indus Towers Ltd.