Résumé

  • Les 185 000 locaux de « potentiel d’expansion » associés à Connexin ne constituent ni 185 000 locaux livrés, ni une cohorte génératrice de trésorerie.
  • La facilité accordéon de 800 M£ ouvre une capacité de financement pour des acquisitions ; les documents publics ne montrent pas son affectation opération par opération.
  • Le parcours de Lit Fibre indique ce qu’il faut mesurer entre l’annonce d’une empreinte et son admission sur une plateforme de gros, sans toutefois révéler l’économie propre de la cohorte.

Un chiffre de potentiel ne décrit pas un actif homogène. Dans le cas de Connexin, CityFibre a annoncé en mars 2025 un ensemble composé de plusieurs éléments : des infrastructures construites couvrant plus de 80 000 locaux, des travaux en cours pour 20 000 autres, des options d’extension, puis un contrat Project Gigabit visant plus de 34 000 locaux difficiles d’accès. La société a présenté une trajectoire totale pouvant atteindre 185 000 locaux et prévu que l’intégration du réseau XGS-PON se termine plus tard en 2025.

Ces éléments ne peuvent pas être placés dans la même colonne. Une infrastructure construite, un chantier, une obligation subventionnée et une option future n’ont ni le même risque d’exécution ni le même besoin de capital. Le communiqué ne donne pas le prix payé, les passifs repris, le nombre final de locaux livrés, le coût additionnel d’intégration ou l’adoption commerciale de cette cohorte. Il ne dit pas non plus quelle dette lui a été affectée. À ce stade, la date d’intégration est une échéance annoncée, non une réception.

C’est précisément là que le montant de 800 M£ peut induire en erreur. En juillet 2025, CityFibre a présenté une levée de 2,3 Md£ : 500 M£ de fonds propres, une extension de 960 M£ des lignes de dette engagées et une facilité accordéon de 800 M£ pour soutenir le portefeuille de fusions-acquisitions. Le même document ne publiait cependant ni contrat de crédit, ni conditions de tirage, ni critères d’éligibilité des cibles, ni sûretés, ni covenants, ni prix ou amortissement. L’accord attendait encore son approbation juridique finale.

Le point de situation du troisième trimestre a ensuite qualifié le financement de conclu. Cette évolution ferme une question de calendrier, pas le registre des opérations. Aucune ventilation publique ne relie un tirage donné à Connexin, à une autre cible, aux dépenses d’intégration qui restent à effectuer ou à la trésorerie future attendue. La capacité disponible n’est donc pas une preuve d’affectation, et encore moins une preuve de remboursement.

Lit Fibre offre un autre angle : non pas le potentiel, mais la conversion dans le temps. Au moment de l’accord, en mars 2024, CityFibre parlait de jusqu’à 300 000 locaux, dont plus de 200 000 déjà couverts et jusqu’à 100 000 dans des déploiements planifiés. Lit comptait plus de 9 000 clients de détail. CityFibre précisait que les infrastructures passive et active ainsi que les systèmes de support opérationnel devaient être intégrés avant que les fournisseurs d’accès retrouvent les mêmes produits, tarifs et niveaux de service sur l’empreinte acquise.

En février 2025, la société a décrit un état ultérieur. L’opération avait été finalisée en mai 2024, 280 000 locaux étaient Ready For Service et plus de 10 000 clients de détail avaient été ajoutés. CityFibre disait avoir intégré le réseau à sa plateforme de gros en moins de neuf mois, vendu le fournisseur de détail à ses cofondateurs et ouvert l’empreinte aux fournisseurs d’accès avec son portefeuille complet avant la fin de l’année.

Cette chronologie permet de séparer quatre objets : le périmètre annoncé, le périmètre RFS, la disponibilité effective pour les opérateurs et les clients associés. Elle ne fournit pourtant pas le chiffre d’affaires de Lit en tant que cohorte, ses coûts directs, son besoin en fonds de roulement, ses dépenses de maintenance, son capital d’intégration, sa contribution ou la trésorerie pouvant servir la dette. La compatibilité XGS-PON aide à comprendre pourquoi une intégration peut être réalisable ; elle ne chiffre pas cette intégration.

Les résultats agrégés ne remplacent pas ces données. Pour le troisième trimestre 2025, CityFibre a publié 43 M£ de chiffre d’affaires et 7,6 M£ d’EBITDA ajusté, avec des rythmes annualisés de 172 M£ et 30 M£. La société indiquait aussi dépasser 4,6 millions de locaux couverts. Ces indicateurs éclairent le groupe, mais ils ne disent pas quelle acquisition produit quelle marge, quel capex demeure, quelle part de fonds de roulement est mobilisée ou quelle marge subsiste sur les covenants. L’EBITDA ajusté agrégé n’est pas la trésorerie disponible pour rembourser la dette d’une cohorte.

Il faut donc une fiche d’acquisition qui conserve les différences au lieu de les effacer. Elle identifie l’autorisation finale, les conditions et le tirage ; sépare les actifs construits, les travaux, les obligations et les clients ; date la réception des réseaux et des systèmes ; prouve l’ouverture des produits de gros ; suit commandes, raccordements et churn ; puis rapproche revenus, coûts, capital restant, intérêts et amortissement. Les exceptions — retard, incompatibilité, chantier incomplet, obligation subventionnée ou adoption insuffisante — restent rattachées au même dossier.

Les cinq sources de CityFibre permettent de bâtir ce cadre et de vérifier les déclarations citées. Elles ne livrent pas le contrat de financement complet ni un compte de trésorerie par acquisition. Affirmer que 800 M£ sont immédiatement disponibles pour n’importe quelle cible, ou que les locaux couverts suffisent à servir la dette, dépasserait donc les faits publics.

Sources