أكسياتا: إعادة تشكيل المحفظة غيّرت السيطرة على التدفق النقدي قبل أن تغيّر الأرباح

الخلاصة

• اكتمل اندماج سلكوم وديجي في 30 نوفمبر 2022 ونُفّذ دمج إكس إل أكسياتا وسمارتفرين في 16 أبريل 2025، ونتيجة لذلك أصبحت حصة أكسياتا نحو الثلث في كل من أكبر كيانين تشغيليين لديها بدلاً من السيطرة المنفردة.
• في سنة 2025، بلغ صافي الدين 2.46 ضعف الأرباح قبل الفوائد والضرائب، ووردت 1.7 مليار رينجيت توزيعات من شركات تشغيلية، تضمنت 574.7 مليون رينجيت من سلكوم-ديجي و390.6 مليون رينجيت من إكس إل سمارت، لكن هذه التدفقات تمر عبر شركاء ولوحات إدارة وجهات تنظيمية مضيفة.
• بيع «نكسل» في ديسمبر 2023 أُعلن كخروج من نيبال وصفقة غير مشروطة، إلا أن اعتراف الجهة التنظيمية النيبالية بنقل الملكية لم يكن مسجلاً حتى تقرير نيبالي في يوليو 2026.

ما تغيّر قانوناً

اكتمل اندماج «سلكوم» و«ديجي» في 30 نوفمبر 2022: نُقلت 100% من أسهم «سلكوم» إلى «ديجي»، ودفعت «ديجي» نقداً 2,468,899,648 رينجيت، عُدّل صعوداً بمقدار 776,165,830 رينجيت، وأُصدرت 3,883,129,144 سهماً جديداً لصالح «أكسياتا» تمثل 33.10% من رأس المال الموسّع، فيما دفعت «تيلينور آسيا» 297,918,107 رينجيت للمعادلة وحصلت على 73,378,844 سهماً أي 0.63%، مع توقيع اتفاقية مساهمين بالتزامن (إعلان إتمام الاندماج).

وسبق ذلك أن منحت اللجنة الماليزية للاتصالات والمتعددة الوسائط التفويض رقم 1 لسنة 2022 نافذاً في 28 يونيو 2022 (قرار اللجنة)، على أساس تعهّد قُدّم بموجب المادة 140(3) من قانون الاتصالات والمتعددة الوسائط لعام 1998 (نص التعهّد)، واشتمل التعهّد على التخلي عن 70 ميغاهرتز من الطيف (10 ميغاهرتز في نطاق 1800 و20 في 2100 و40 في 2600) تُعاد إلى اللجنة على مراحل خلال سنتين إلى ثلاث من الإغلاق، وضمان ألا تكون أوضاع مشغلي الشبكات الافتراضية أسوأ مع استمرار الوصول بالجملة ثلاث سنوات، وإلغاء ترتيبات التوزيع الحصرية في صباح ولابوان وسراواك وترينغانو وباهانغ وكيلانتان خلال ثلاث سنوات مع منع الحصرية الجديدة ثلاث سنوات بعد الإغلاق.

وفي إندونيسيا، أعلنت «أكسياتا» و«سينار ماس» موافقة الجمعية العمومية غير العادية المنعقدة في 25 مارس 2025 على دمج «إكس إل أكسياتا» و«سمارتفرين» و«سمارت تيليكوم»، مع الإشارة إلى موافقات مبدئية من وزارة الاتصالات والشؤون الرقمية وبورصة إندونيسيا وهيئة الخدمات المالية، وأن كلاً من «أكسياتا» و«سينار ماس» سيملك 34.8% عند الإتمام كمساهمين مسيطرين مشتركين، بقاعدة مشتركين تفوق 94.3 مليون وإيرادات سنوية متوقعة 45.8 تريليون روبية وأرباح قبل الفوائد والضرائب والاستهلاك 22.5 تريليون روبية (إعلان موافقة المساهمين).

ويسجل ملف الوقائع الجوهرية الإندونيسي أن الأطراف الثلاثة وقّعت في 15 أبريل 2025 صك الاندماج رقم 33، الذي اندمجت بموجبه «سمارتفرين» و«سمارت تيليكوم» في «إكس إل أكسياتا» ككيان باقٍ، مع إصدار 5,071,431,786 سهماً جديداً وقيمة معاملة 22,413,202,000,000 روبية على أساس القيم السوقية العادلة المعلنة، ودخل الاندماج حيز النفاذ بإشعارات وموافقات وزارة القانون المؤرخة 16 أبريل 2025 (ملف الوقائع الجوهرية). وفي اليوم نفسه، باعت «أكسياتا إنفستمنتس إندونيسيا» 2.38 مليار سهم من أسهم EXCL تمثل 31.45% بسعر 3,189 روبية للسهم إلى «بي تي بالي ميديا تيليكومونيكاسي»، وهي أداة تابعة لمجموعة سينار ماس، بقيمة تقارب 475 مليون دولار أو نحو 7.6 تريليون روبية، فانخفضت حصتها من نحو 66.25% إلى 34.8% (تقرير مالي).

ما يقوله التدفق النقدي

القراءة القانونية واضحة من النسب المعلنة: 33.10% من «سلكوم-ديجي» و34.8% من «إكس إل سمارت» إلى جانب شريك بمثل هذه الحصة. على هذه الأرقام وحدها، هذه مواقع نفوذ مؤثر أو سيطرة مشتركة، لا سيطرة منفردة، ولم يتضمن ملف الأدلة أي اتفاقيات مساهمين أو ملاحظات أساس التوحيد تسمح باختبار حدود هذه السيطرة.

ومع ذلك تحسّن التقرير المالي. أعلنت «أكسياتا» في نتائج السنة المالية 2025 المنشورة في 26 فبراير 2026 ربحاً بعد الضريبة وحقوق الأقلية قدره 364.6 مليون رينجيت، و761.8 مليون رينجيت باستثناء بنود غير نقدية لمرة واحدة، وربحاً أساسياً بعد الضريبة ارتفع 36.3% إلى 536.7 مليون رينجيت، مع تدفق نقدي تشغيلي حر 1.6 مليار رينجيت، ونسبة صافي دين إلى أرباح قبل الفوائد والضرائب 2.46 ضعفاً مقابل 2.61 في الربع الثالث من 2025 و2.74 في 2024، وتوزيعات واردة من شركات تشغيلية بقيمة 1.7 مليار رينجيت تضمنت 574.7 مليون رينجيت من «سلكوم-ديجي» و390.6 مليون رينجيت من «إكس إل سمارت»، وتوزيعاً ثانياً بواقع 5.0 سنات ليبلغ إجمالي 2025 عشرة سنات للسهم (نتائج 2025). ويظهر التقرير السنوي المتكامل أن ديون الشركة القابضة انخفضت 26.6% من 9.5 مليار رينجيت إلى 7.0 مليار، وأن الهدف هو النزول بصافي الدين إلى أقل من 2.0 ضعف بحلول 2028 مع هيكل بيع بالجملة للجيل الخامس في ماليزيا (التقرير السنوي المتكامل 2025). كما ذكرت المجموعة أن المساهمين أقروا إكمال خطة 5STAR5 وأيّدوا التحول إلى استراتيجية «أكسياتا 28: التقدم في آسيا» (إعلان المساهمين).

وفي مكالمة نتائج الربع الرابع من 2025، أشارت الإدارة إلى الربح السنوي 365 مليون رينجيت والتدفق النقدي التشغيلي الحر 1.6 مليار رينجيت وتوزيع نهائي 0.05 رينجيت للسهم، مع خفض اقتراض الشركة القابضة بنحو 2.5 مليار رينجيت خلال السنة إلى ما دون 7 مليارات (نص المكالمة). وسجلت نتائج النصف الأول من 2025 ربحاً بعد الضريبة وحقوق الأقلية 430.7 مليون رينجيت، وتدفقاً نقدياً تشغيلياً حراً بعد عقود الإيجار 868.7 مليون رينجيت بزيادة تتجاوز 90%، ورصيداً نقدياً 4.9 مليار رينجيت، و2.76 ضعفاً لصافي الدين، وخفضاً للديون 5.1 مليار رينجيت في النصف شمل سداد 250 مليون دولار من MCTL مموّلاً جزئياً من 400 مليون دولار من حصيلة معادلة «إكس إل سمارت»، مع نحو 1.7 مليار رينجيت من صافي وفورات اندماج «سلكوم-ديجي» حتى ذلك الحين (نتائج النصف الأول 2025).

وعلى مستوى التشغيل، أنهت «سلكوم-ديجي» 2025 بـ20.6 مليون مشترك ونمو في الإيرادات 2.2% وفي الأرباح قبل الفوائد والضرائب 15.7% وفي الربح بعد الضريبة 10.1% إلى 1.53 مليار رينجيت وتوزيع 14.7 سنتاً للسهم، مع استهداف 700 إلى 800 مليون رينجيت من وفورات الاندماج بعد 2027، بينما حققت «إكس إل سمارت» نحو 250 مليون دولار من الوفورات الإجمالية في سنتها الأولى مقابل هدف معلن بين 150 و200 مليون دولار (نتائج 2025). هذه أرقام إدارة غير مدققة، وهي أهداف ونتائج سنوية لا شهادات على استدامة التوزيعات.

حيث ينتهي الإعلان

أوضح اختبار لحدود الفارق بين النية المعلنة والتغيير المتحقق هو نيبال. في 1 ديسمبر 2023 أعلنت «أكسياتا» اتفاقية بيع غير مشروطة بين «أكسياتا إنفستمنتس (المملكة المتحدة)» و«سبكترلايت المملكة المتحدة» لشراء «رينولدز هولدينغ»، التي تملك نحو 80% من «نكسل أكسياتا»، ونُفذت في اليوم نفسه لعدم وجود شروط معلّقة، وقالت المجموعة إنها تخرج من نيبال (إعلان الخروج من نيبال، إعلان البورصة). وتقوم المقابل على 50 مليون دولار ثابتة تُدفع 5 ملايين خلال ستة أشهر و45 مليوناً خلال 48 شهراً، إضافة إلى مقابل مشروط بنسبة 80% من توزيعات «نكسل» الصافية لعام 2023 و40% للأعوام 2024-2025 و30% للأعوام 2026-2027 و20% للأعوام 2028-2029، وحصة ارتفاع في حال بيع حصة كبيرة بقيمة أعلى قبل 31 ديسمبر 2029، مع الإبقاء على حقوق توزيعات 2022 غير المدفوعة، والإشارة إلى ضريبة غير عادلة وعدم يقين تنظيمي وانتهاء رخصة الهاتف المحمول في 2029. وفي اليوم نفسه نقلت «رويترز» أن «أكسياتا» قالت إنها تخرج من سوق نيبال ببيع «رينولدز» (رويترز).

لكن تقريراً نيبالياً في يوليو 2026 ذكر أن المحكمة العليا في نيبال رفضت طلباً قضائياً ضد اتفاقية البيع ووجّهت هيئة الاتصالات النيبالية باتخاذ القرار النهائي في نقل الملكية، وأن «أكسياتا» لم تحصل على موافقة الهيئة المسبقة على بيع 80% من الأسهم رغم اشتراطها لنقل يتجاوز 5% من رأس المال المدفوع، وبالتالي لم يُعترف بالنقل رسمياً (التقرير النيبالي). أي أن صفقة أُعلنت «مكتملة» ما زالت، بحسب هذا المصدر، منتظرة خطوة تنظيمية مضيفة.

ما يتغير فعلاً هنا ليس رقم الأرباح، بل الجهة التي تُقرر تحويل النقد: شركاء بحصص متساوية، ولوحات إدارة، وهيئات تنظيمية في ماليزيا وإندونيسيا ونيبال. وما يمكن أن ينقض هذه القراءة ثلاثة أمور: تسجيل رسمي لنقل ملكية «نكسل» يحوّل الإعلان إلى تغيير متحقق، أو إفصاح عن اتفاقيات مساهمين تمنح «أكسياتا» سيطرة تتجاوز حصتها الاقتصادية، أو بيانات تظهر أن نمو أرباح المجموعة يأتي من دخل الشركات الزميلة لا من نقد تشغيلي تسيطر عليه. وحتى ذلك الحين، تظل مشاريع مثل وفورات «سلكوم-ديجي» و«إكس إل سمارت» 2027-2028 وهدف 2.0 ضعف بحلول 2028 وهيكل الجيل الخامس المستهدف أهدافاً معلنة لا نتائج.