摘要

  • Millicom 已完成对 Telefónica 拉美资产的整合：乌拉圭于 2025 年 10 月 7 日交割（企业价值 4.40 亿美元），厄瓜多尔于 2025 年 10 月 30 日交割（3.80 亿美元），哥伦比亚通过 2026 年 2 月 6 日的要约收购（2.144 亿美元）与 4 月 27 日收购 La Nación 持有的 32.5% 两步完成。
  • 哥伦比亚交易价格从最初 4 亿美元的标题价格缩水至 2.144 亿美元，原因是价款与 Coltel 净债务、营运资本及汇率挂钩；哥伦比亚竞争监管机构 SIC 于 2025 年 11 月 14 日附条件批准合并，附加为期四年、折扣幅度 12.5%–46% 的接入资费等行为性承诺。
  • 智利交易于 2026 年 2 月 10 日通过 Celtel Chile, S.L.（Millicom Spain, S.L. 持股 49%，NJJ Cactus SAS 持股 51%）完成，现金对价 5000 万美元；Millicom 自己的会计附注披露两笔或有钱款合计最高 4.90 亿美元且不向 Millicom 追索，Telefónica 的 CNMV 披露将其分解为 3.40 亿美元递延付款加 1.50 亿美元 earn-out。
  • 融资机制清晰可见：杠杆从 2.17x 升至 2.76x，2026 年 3 月 31 日总债务达 86.24 亿美元、净债务 76.09 亿美元；公司 2026 年目标为自由现金流至少 9 亿美元、年末杠杆约 2.5x。

从公告管道到已交割资产

在此前的报道中，Millicom 对 Telefónica 拉美资产的收购多数仍处于"已签署、待批准"状态。如今状态差异是决定性的：乌拉圭业务 Telefónica Móviles del Uruguay S.A.（Movistar）于 2025 年 10 月 7 日在获得最终监管批准后完成 100% 收购，企业价值 4.40 亿美元[11][13]；厄瓜多尔业务于 2025 年 6 月 13 日签署协议、10 月 30 日完成交割，企业价值 3.80 亿美元[5][4]。

哥伦比亚的过程最为曲折。2025 年 3 月 12 日，双方签署最终协议，Millicom 收购 Telefónica 所持 Coltel 的 67.5% 控股，标题价格 4 亿美元，但价款须按净债务变化、营运资本和汇率调整，截至 2024 年 9 月 30 日对应的参考价格为 3.62 亿美元[6]。2025 年 11 月 14 日，哥伦比亚工商监管局（SIC）附条件批准 Tigo 与 Movistar 的整合：合理 RAN 和 MVNO 接入/发起资费折扣 12.5%–46%、禁止针对小型运营商的特定营销活动、捆绑报价透明度、限制 Movistar 在 ONNET 中的角色，并辅以监督和独立审计，有效期四年或直至 CRC 出台相应规则[8]。随后，Millicom 于 2026 年 2 月 5 日完成对 Telefónica 67.5% 股份的要约收购，价格 2.144 亿美元，2 月 6 日交割[1]；Telefónica 方面向西班牙 CNMV 确认以 2.14 亿美元（约合 1.82 亿欧元）转让，集团净金融债务因此减少约 15.5 亿欧元[7]。2026 年 4 月 27 日，Millicom 又通过哥伦比亚政府出售、收购 La Nación 持有的其余 32.5% 股份，完成对 Coltel 的全部整合，该步骤作为权益交易使合并权益减少 2.19 亿美元[2][3]。

中间还有一笔哥方附属交易：2026 年 1 月 27 日，Millicom 在 EPM 拍卖中以每股 418,741 哥伦比亚比索（合计约 2.1 万亿比索，约合 5.71 亿美元）竞得 EPM 持有的 UNE EPM Telecomunicaciones（Tigo Colombia）剩余股份，1 月 29 日交割[18]。

智利：结构与会计的两个版本

智利交易在结构上与其他各笔不同。2026 年 2 月 10 日，载体 Celtel Chile, S.L.——Millicom Spain, S.L. 持股 49%、NJJ Cactus SAS 持股 51%——完成收购 100% 的 Telefónica Móviles Chile, S.A.（占智利业务的 99.4%），现金交割对价 5000 万美元[17]。该业务在共同持有期间不并入 Millicom 的合并报表，而是按权益法作为联营企业核算[3]。

关于或有付款，Millicom 自身的披露存在两个数字：2 月 10 日的交割新闻稿称"基于结构性价值创造的额外 earn-out 最高 1.50 亿美元"[24]；而其 2026 年第一季度会计附注及 IAS 34 中期报告则称 SPA 规定两笔 earn-out 合计最高 4.90 亿美元，且不向 Millicom 追索[3][28]。Telefónica 的 CNMV 披露提供了可对账的分解：企业价值约 12.15 亿美元，另加 1.50 亿美元视智利电信市场特定事件而定，其中包含交割时的 5000 万美元现金和一笔 3.40 亿美元的递延付款，按 Telefónica 智利的财务结果结算——3.40 亿加 1.50 亿正好等于会计口径的 4.90 亿美元。本文因此将两个数字分别归因于各自来源，而不替公司择一。

后续条款同样重要：Call Option Agreement 赋予 Millicom 在第五、第六个周年后的两个 30 天窗口期按 Millicom 交易倍数折让 10%（以 Millicom 股份支付）收购 NJJ 所持全部权益，否则 NJJ 有权反向收购 Millicom 的权益；该期权作为衍生工具核算、初始公允价值不重大，且不构成当前的共同控制[3][17]。Telefónica 还须在交割时投入 790 亿智利比索（约合 9200 万美元）以稳定资产负债表[17]。到 2026 年 6 月 30 日，Celtel 已按净现值确认 1.06 亿美元的或有负债，其中 1.30 亿美元已由 Celtel 以其自身外部债务支付[28]。截至 3 月 31 日，Millicom 的智利联营账面值已从 2500 万美元降至零，反映其分担的亏损[3]。

代价：债务、杠杆与整合成本

这一轮整合并非免费的。根据 Millicom 的 2026 年第一季度 6-K，收购哥伦比亚、厄瓜多尔和乌拉圭后，杠杆升至 2.76x；总债务增加 17.39 亿美元至 86.24 亿美元，净债务增加 22.53 亿美元至 76.09 亿美元，其中 7.73 亿美元为收购相关支付、15.13 亿美元为 Coltel 净债务并表所致。公司 2026 年的目标是自由现金流至少 9 亿美元、年末杠杆约 2.5x[3]。

融资安排也在跟进：2026 年 3 月 27 日，Millicom 发行 8 年期 COP-USD 挂钩私募债券，金额 3,700 亿哥伦比亚比索，由美洲开发银行（Inter-American Development Bank）和 Proparco 认购；4 月 14 日完成 7.375% 2032 年到期优先票据 8,750 万美元的增发[3]。购买价分摊方面，乌拉圭的临时商誉为 1.27 亿美元；厄瓜多尔 3.80 亿美元对价未显示商誉；Coltel 的临时商誉为 1.55 亿美元，且截至 3 月 31 日为集团贡献 2.67 亿美元收入和 4,900 万美元净亏损，其中包含约 6,500 万美元的离职成本和约 1,600 万美元的收购费用[3]。

未决问题与可观察条件

两点仍是公开信息中的缺口。其一，La Nación 32.5% 股份的收购价格未在已检索的披露中列明，只有会计口径 2.19 亿美元的权益减少额。其二，智利 earn-out 的两个数字（1.50 亿美元与 4.90 亿美元）源自 Millicom 自己的不同文件，本文按来源分别归因；验证后续路径的信号是 Celtel 或有负债的季度变化，以及 Telefónica 智利财务结果对 3.40 亿美元递延付款结算值的影响。乌拉圭的购买价分摊预计在 2026 年第三季度前完成，厄瓜多尔在 2026 年 10 月 29 日前完成。

结论应保持有界：资产端的整合已经完成，市场结构已改变——哥伦比亚形成了一个受四年行为性条件约束的合并运营商；但经济端的兑现尚未发生。下一个可检验条件是 2026 年年末杠杆是否回到约 2.5x，以及 Celtel 的 earn-out 与递延付款如何落入其自身债务框架而不回流至 Millicom 的资产负债表。

原文来源：[1] Millicom 2026 年 2 月 5 日 6-K（要约收购完成）https://www.sec.gov/Archives/edgar/data/912958/000095010326001741/dp241209_6k.htm；[2] Millicom 2026 年 4 月 27 日 6-K（La Nación 股份）https://www.sec.gov/Archives/edgar/data/912958/000095010326006285/dp245765_6k.htm；[3] Millicom 2026 年第一季度 6-Khttps://www.sec.gov/Archives/edgar/data/912958/000095010326007169/dp246578_6k.htm；[4] Millicom 2025 年 10 月 30 日 6-K（厄瓜多尔交割）https://www.sec.gov/Archives/edgar/data/912958/000095010325014079/dp236735_6k.htm；[5] Millicom 2025 年 6 月 13 日 6-K（厄瓜多尔协议）https://www.sec.gov/Archives/edgar/data/912958/000095010325007457/dp230203_6k.htm；[6] 2025 年 3 月 12 日哥伦比亚 SPA 新闻稿https://www.globenewswire.com/news-release/2025/03/12/3041832/0/en/Millicom-Tigo-and-Telefonica-sign-definitive-sale-purchase-agreement-in-Colombia.html；[7] Telefónica CNMV 披露（哥伦比亚转让）https://www.cnmv.es/webservices/verdocumento/ver?t=%7B011202c0-9a22-4cd7-849a-8db42d264a7f%7D；[8] 哥伦比亚 SIC 附条件批准公告https://sedeelectronica.sic.gov.co/comunicado/superintendencia-de-industria-y-comercio-aprueba-con-condicionamientos-la-operacion-de-integracion-entre-tigo-y-movistar；[11] Millicom 乌拉圭交割新闻稿https://www.globenewswire.com/de/news-release/2025/10/07/3162713/0/en/Millicom-Tigo-completes-acquisition-of-Telef%C3%B3nica-in-Uruguay-strengthening-its-regional-footprint-in-South-America.html；[13] Reuters 乌拉圭报道https://www.reuters.com/markets/deals/telefonica-sells-uruguay-unit-millicom-440-million-2025-05-22/；[17] Millicom 2026 年 2 月 10 日智利交割 6-Khttps://cdn.yahoofinance.com/prod/sec-filings/0000912958/000095010326001916/dp241392_6k.htm；[18] Nasdaq EPM/UNE 拍卖报道https://www.nasdaq.com/press-release/millicom-tigo-announces-successful-bid-epms-stake-une-2026-01-27；[23] Telefónica 其他重大信息（智利）https://www.telefonica.com/en/wp-content/uploads/sites/5/2026/02/other-relevant-information-20260210.pdf；[24] Millicom 智利交割新闻稿https://www.globenewswire.com/news-release/2026/02/10/3235418/0/en/millicom-tigo-acquires-telefonica-operations-in-chile-jointly-with-njj-structured-to-capture-strategic-value-while-protecting-its-balance-sheet.html；[28] Millicom 2026 年第二季度 IAS 34 中期报告https://ml-eu.globenewswire.com/Resource/Download/4d00a23f-834c-4ab6-8f8b-d73eef855a21；Millicom 名录条目：https://btw.media/zh/directory/millicom-international-cellular-s-a。

补充来源：https://capedge.com/filing/814052/0000814052-25-000094/6-K、https://impo.com.uy/bases/resoluciones/309-2025/1、https://ml-eu.globenewswire.com/Resource/Download/1c52852b-bcd4-4fcf-a0e0-81cded72d5f6、https://www.eltiempo.com/files/2025/11/14/2025094169RE0000000001%20-1-.pdf、https://www.forbes.es/economia/869916/telefonica-cierra-la-venta-de-su-filial-en-colombia-por-182-millones-y-reduce-su-deuda-en-casi-1-600-millones/、https://www.lw.com/en/news/latham-advises-telefonica-on-closing-sale-of-colombia-telecom-coltel-to-millicom、https://www.millicom.com/investors、https://www.millicom.com/media-center/press-releases、https://www.otcmarkets.com/filing/html?guid=Bhj-k6XpGGX4V3h&id=19441849、https://www.reuters.com/business/telefonica-sells-chile-unit-njj-millicom-12-billion-2026-02-10/、https://www.sec.gov/Archives/edgar/data/912958/000095010325003408/dp226275_6k.htm、https://www.sec.gov/Archives/edgar/data/912958/000095010326002760/dp242237_6k.htm、https://www.sec.gov/Archives/edgar/data/912958/000162828026020831/telefonica-summaryloanag.htm、https://www.stocktitan.net/sec-filings/TIGO/6-k-millicom-international-cellular-sa-current-report-foreign-issuer-d8a60bbb6ba4.html、https://www.stocktitan.net/sec-filings/TIGO/6-k-millicom-international-cellular-sa-current-report-foreign-issuer-ef7c1bd7ca90.html。