摘要

  • FY26 合并营收 210,973 crore 卢比，同比增长 22.0%；合并 EBITDA 121,268 crore 卢比，利润率 57.5%，同比提高 300 个基点。
  • 不含租赁的净债务降至 910,485 million 卢比，比上年下降 34%；同期第四季度印度移动业务营收环比仅增长约 0.1%。
  • 追溯性一次性频谱费用（OTSC）争议在最高法院未获中止、尚未终审；公司披露的估算减免、累计利息与银行担保金额分属不同口径，不能相加。

账面改善的到底是什么

FY26 合并营收 210,973 crore 卢比，同比增长 22.0%；合并 EBITDA 121,268 crore 卢比，利润率 57.5%，比上年提高 300 个基点。印度业务营收 155,066 crore 卢比、同比增长 17.5%，印度 EBITDA 93,197 crore 卢比、利润率 60.1%。第四季度印度移动 ARPU 为 257 卢比，上年同期为 245 卢比。董事会建议 FY26 末期股息为每股全额缴款股份 24 卢比，尚待股东批准，上年为 16 卢比。同一份新闻稿还给出含租赁口径的净债务/EBITDA 为 1.29 倍，上年为 1.86 倍（FY26 第四季度业绩新闻稿）。

资本开支的数量级需要按口径阅读：FY26 合并资本开支 47,522 crore 卢比，印度资本开支 39,654 crore 卢比（含无源基础设施）；第四季度印度移动智能手机数据用户 296.8 百万户，同比增加 20.0 百万户，移动数据流量 26,688 PB，同比增长 32.8%（第四季度亮点）。

在业绩电话会上，管理层使用的是另一组口径：印度资本开支（不含无源）约为 31,000 crore 卢比，经营自由现金流为“4150 亿卢比以上”，净债务/EBITDAaL“目前为 1.1”。管理层同时列出资本配置次序——先核心业务，再去杠杆，最后是数据中心、金融服务与云等相邻业务——并提到董事会已批准一项股份置换，以增持 Airtel Africa 额外 16.3% 股权（业绩电话会记录）。这些口头数字的口径公司并未定义，与下文投资者资料的披露值不可直接比较。

真正改变的是资产负债表。按投资者数据包，FY26 合并经营自由现金流（EBITDAaL 减资本开支）为 604,242 million 卢比；2026 年 3 月 31 日不含租赁的净债务为 910,485 million 卢比，较上年的 1,385,086 million 卢比下降 34%；含租赁的总净债务为 1,647,888 million 卢比，上年为 2,038,384 million 卢比；按年化的不含租赁净债务/EBITDA 从 1.42 倍降至 0.79 倍（季度投资者数据包）。年度报告把这笔经营自由现金流称为历史最高，并披露全年向政府支付的总额为 433,566 million 卢比（FY26 年度报告）。

经审计的合并现金流量表提示了这些现金流的一个结构性来源：向电信部（DoT）支付的款项涵盖 2012、2015、2016、2021、2022 与 2024 年各次拍卖的首付、递延与提前偿付金额及其递延利息，即频谱现金流出与利息跨多个拍卖批次相互连接，而非单一年度事件。报表同时在第四季度确认 31,607 million 卢比的监管与政府规费费用，并建议每股全额缴款股份 24 卢比、每股部分缴款股份 6 卢比的末期股息；此外，Airtel Africa 最高 1 亿美元的股份回购使集团有效持股由 66.60% 微升至 66.62%（经审计合并业绩）。

这套去杠杆的起点在更早一年。2025 年 3 月，公司提前偿付 2024 年拍卖产生的高成本频谱负债 5,985 crore 卢比，使累计频谱提前偿付额达到 66,665 crore 卢比，共清除 116,405 crore 卢比的未来应付分期，平均提前约七年。当时剔除 AGR 的剩余频谱负债约为 52,000 crore 卢比，平均利率约 7.22%，按年分期延伸至 FY2042（2025 年 3 月提前偿付公告）。

对照 FY25 基准更能看出 FY26 的增量：FY25 合并营收 172,985 crore 卢比，EBITDA 94,249 crore 卢比、利润率 54.5%，合并资本开支 38,912 crore 卢比、印度资本开支 33,242 crore 卢比，FY25 末期股息为每股 16 卢比（FY25 第四季度业绩新闻稿）。卖方在 FY25 结束时记录的基线是：不含租赁净债务 1,385 billion 卢比，其中一个季度内有 86.3 billion 卢比的永续债被重分类为债务，含租赁净债务/EBITDA 为 1.85 倍，并指引 FY26 资本开支低于 FY25（FY25 卖方研究报告）。

尚未解决的两件事

独立报道指出，第四季度印度移动业务营收环比仅增长约 0.1%，低于 0.7%–1% 的市场调查区间（CNBC-TV18 报道）。这意味着 FY26 的收入与利润改善，更多依赖印度以外的业务组合与利润率修复，而不是印度移动单价或用户价值的持续抬升。

监管追索仍未落定：孟买高等法院 2026 年 6 月 8 日撤销追溯性一次性频谱费用（OTSC）要求的裁定在最高法院拒绝中止后继续有效，但最高法院已受理电信部的上诉，因此争议并未终审。报道中的三个数字分属不同口径——政府将银行担保部分估值约 3,300 crore 卢比，Airtel 在交易所文件中估计减免约 8,414 crore 卢比，年度报告记录的截至 2026 年 3 月的累计利息约 12,137 crore 卢比——不能相加，也不应被当作已经实现的收益（Voice&Data 报道）。

结论

FY26 可以读成一次成功的资产负债表修复：经营现金流、去杠杆与频谱提前偿付三件事互相强化。但它不是核心业务重新加速的证据。下一个可观测的条件很具体：印度移动业务营收能否在若干季度内恢复环比正增长，以及递延频谱负债剩余部分的利率与期限结构是否继续被主动压缩。如果两者都无法兑现，那么 FY26 的现金流高点更像一次性的资产负债表操作，而不是可持续的现金生成能力。