要約

  • GoPro株主には総額2億8500万ドル、1株1.14ドルの現金と、統合後の上場会社の約10%が渡ると発表された。
  • 2億8500万ドルを1.14ドルで割ると、支払い対象として暗示される単位はちょうど2億5000万になる。
  • 6月末の普通株とその後に開示された転換株を合わせた経路は1億6501万5000株で、8498万5000単位の隔たりがある。
  • 二つの既知ワラント群は潜在株式3678万3908株分。機械的に加えても4820万1092単位が残り、行使を意味しない。
  • 約9200万ドルの債務返済は株主への現金とは別である。Starmanの資本構成がなければ、残る約10%にも値段を付けられない。

1.14ドルの前に、誰を数えたのか

GoProは9月1日の統合発表で、株主が総額2億8500万ドル、1株当たり1.14ドルの現金を受け取ると説明した。クロージング時の正味運転資本で調整される可能性がある。さらに、光トランシーバーを製造するStarman Opticalとの統合後も、GoPro株主は上場会社の発行済み株式の約10%を保有するという。

数字は簡潔だが、割り算は新しい問いを生む。2億8500万ドル÷1.14ドルは2億5000万である。これは「暗示される支払い単位」と呼ぶべきで、現在の発行済み普通株数や最終的な完全希薄化後株式数とは限らない。同日の8-Kには統合契約書が添付されず、委任状を後日提出するとしている。

現金を分ける単位、現時点のGoPro普通株、統合会社100%を構成する株式は別々の分母だ。三つを結ぶ表がない限り、「1株」は法的にも経済的にも完成していない。

普通株の開示経路は1億6501万5000株

第2四半期10-Qによると、6月30日時点のクラスAは1億3605万6000株、クラスBは2625万9000株、合計1億6231万5000株だった。その後、Yorkvilleの社債180万ドル分が転換され、クラスAが270万株発行された。公表済みの動きだけを足すと1億6501万5000株になる。

2億5000万単位との差は8498万5000、開示基数の51.5%である。大きな差だが、誤りや隠れた発行、確定希薄化とは呼べない。基準日が異なるうえ、取引上の単位にはストック報酬、オプション、ワラント、転換証券、現金決済権が含まれ得るからだ。

問題は差そのものではなく、どの請求権が現金を受け取り、どれが別途消滅し、どれが統合会社の株式へ移るかである。

ワラントは橋の一部だけを占める

7月のWoodman向け資金調達では、クラスB2570万6940株を1株0.7780ドルで取得できるワラントが発行された。資金調達8-Kでは、7月9日から6カ月後か、適格な支配権変更を生む正式契約の最初の公表日の早い方から行使可能となる。今回の公表は早期行使条件を満たすが、実際に行使された証拠ではない。

さらに基本取引時には、未行使部分をBlack-Scholes価値で現金買い取りさせる権利がある。これが2億8500万ドルの中に入るか、外で支払われるかも未開示だ。

別に、貸し手ワラント1107万6968株分が0.75ドルで残る。二群の合計は3678万3908株。1億6501万5000株へ単純加算すると2億179万8908株で、なお4820万1092単位足りない。この計算は行使や現金決済の予測ではない。既知の二群だけで全差額を説明できないことを示すにすぎない。

Yorkvilleの分母は株価で伸縮する

6月末のYorkville転換社債元本は1380万ドルで、開示済みの180万ドル転換後には、後日の未公表取引を除けば1200万ドルが残る。2月の条件は、1.1453ドルと直前5取引日の最低日次VWAPの98%の低い方を用い、0.1736ドルの下限を設ける。

元本だけなら、1.1453ドルで約1048万株、下限で約6912万株になる。これは数学上の端点であり予想ではない。利息、保有制限、市場価格、その後の転換が結果を変える。転売目論見書が最大1億2000万株を登録していても、それは発行能力であり、発行済み株数でも将来希薄化の予測でもない。

転換価格が動く以上、6月の普通株数を1.14ドルと直結させることはできない。一方で、極端なケースをそのまま取引分母とみなすこともできない。

債務返済は株主価値と別の現金口座

クロージングではGoPro債務約9200万ドルを返済する予定だ。債権者へ向かう資金であり、株主向け2億8500万ドルに加算すべきではない。6月と7月の債務を足して9200万ドルを再現するのも不適切だ。転換、返済、経過利息、取引上の定義がその後に変わり得る。

6月末のGoProは現金2730万ドル、元本債務8720万ドルを持ち、半年の営業損失は9620万ドル、営業キャッシュ流出は4740万ドルだった。継続企業の前提に対する重要な疑義は解消していないと会社自身が記した。

7月9日の契約は、2021年信用枠残高2440万ドルを180日以内に借り換え、売却その他の取引で返すよう求め、10月から週次返済が始まる予定だった。統合はクロージングすればこの時計を止められる。規制承認、株主承認などの条件が残る以上、発表だけでは止まらない。

約10%は価値ではなく配分比率

継続保有分を評価するには、Starmanの資本構成、統合会社の完全希薄化後株式、Starman側の株主や資金提供者に発行される証券、GoPro側10%の内部配分が必要だ。AIデータセンター向け光接続とカメラ技術を結ぶ戦略は方向性を示すが、Starmanの業績、受注残、資本表を代替しない。

議決権もクロージングとは異なる。6月末にはクラスBが62.8%の議決権を持ち、Nicholas Woodmanは約60.3%を握っていた。関連ワラントを行使すれば比率が増える可能性がある。ただし、議決できることと議決済みであることは同じではなく、確認した資料には統合支持契約も見当たらない。

債務期限を解決し、成長余地を残す取引かもしれない。だが現株主1株に帰属する価値は、1.14ドルと10%を並べただけでは決まらない。委任状は、覚えやすい三数字を検証可能な配分へ変える必要がある。

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