الخلاصة

  • يساوي السعر الأساسي البالغ 47,921,740 دولاراً كندياً خمسة أمثال EBITDA المعدلة المرجعية البالغة 9,556,348 دولاراً كندياً، مضافاً إليها 140 ألفاً. يصف المضاعف هذه المعادلة وحدها، لا كل مبلغ قد يُدفع بعد الإغلاق.
  • تشمل عوض الإغلاق 38,365,392 دولاراً كندياً نقداً و1,701,871 سهماً في HF Foods مقوّمة بأربعة دولارات أمريكية، لكن الأسهم تخضع للإيداع واختبار الأداء واحتمال الشراء النقدي. كما يمكن لبيان خلال 90 يوماً تعديل العوض النقدي.
  • يبقى عوض نمو لسنتين وعوض مستقل لأعمال Costco لثلاث سنوات خارج السعر الأساسي. ومقياس Searay مستقل وسابق للاستحواذ ولا يتضمن محاسبة الشراء أو تمويل الصفقة أو كلفة الشركة العامة.

انتقلت ملكية Searay Foods وMorgan Foods إلى HF Foods في 31 أغسطس. وبعد ثلاثة أيام قدمت الشركة الصفقة بأوضح أرقامها: نحو 47.9 مليون دولار كندي، أو قرابة خمسة أمثال EBITDA المعدلة لـSearay في 2025.

لا يناقض العقد هذا الرقم بل يحدده بدقة. يقول نموذج 8-K إن السعر الأساسي هو خمسة أمثال 9,556,348 دولاراً كندياً مع إضافة 140 ألفاً. الدقة هنا حد للادعاء: المعادلة ليست فاتورة كل التدفقات المقبلة.

اكتمل انتقال السيطرة القانونية، أما التسوية الاقتصادية فلها مواعيد أخرى.

خمسة أمثال لمعادلة واحدة

دفعت HF Foods عند الإغلاق 38,365,392 دولاراً كندياً نقداً وأصدرت 1,701,871 سهماً عادياً بسعر أربعة دولارات أمريكية للسهم. لا يعني الإصدار أن الأسهم خرجت نهائياً من نطاق الشروط.

يضع عقد الشراء الأسهم في حساب ضمان. يمكن خفضها لتغطية عجز في التسوية اللاحقة أو مطالبة تعويض أو ضعف الأداء. وإذا بقيت الأسهم مؤهلة عند موعد القياس لكن سعر HF Foods دون السعر المستهدف، تشتريها الشركة نقداً بالسعر التعاقدي ثم تلغيها.

قد ينتهي الأصل نفسه كأسهم محررة أو مخفضة أو ملغاة أو كالتزام نقدي. لذلك لا يكشف عدد الأسهم ولا سعر الأربعة دولارات وحدهما كلفة النقد النهائية. أما مضاعف الخمسة فيشرح بناء السعر الأساسي فقط.

الإغلاق يبدأ سجلاً ثانياً للسعر

اعتمد النقد المدفوع على تقديرات ديون Searay ونقدها ونفقات الأطراف الثالثة وصافي رأس المال العامل. يحق للمشتري خلال 90 يوماً أن يقدم بيان ما بعد الإغلاق مع إعادة الحساب. ثم يملك البائعون 30 يوماً لمراجعة أوراق العمل والاعتراض.

تنتقل البنود غير المتفق عليها إلى محاسب مستقل في كندا، يصدر قراراً ملزماً ضمن حدود مواقف الطرفين. إذا انخفض العوض النهائي أكثر من نطاق رأس المال العامل، تعود أسهم ضمان إلى HF Foods وقد يدفع البائعون عجزاً نقدياً. وإذا ارتفع، تدفع HF Foods الفرق نقداً.

هذه ليست إشارة إلى أن الرقم المعلن خاطئ. إنها الطريق المتفق عليها من تقدير الإغلاق إلى البيان النهائي. السعر الأساسي والنقد المقدر والنقد المسوّى ثلاث سجلات مختلفة.

ضمان الأسهم يختبر الأداء والسوق

يقيس الاختبار الأول متوسط EBITDA المعدلة لفترتين متتاليتين طول كل منهما 12 شهراً. إذا بلغ المتوسط 97% من المرجع، تنتقل الأسهم الصافية المتبقية إلى التسوية. وإذا انخفض عنه، يُخفض عددها بقيمة تساوي خمسة أمثال الفرق بين EBITDA المرجعية والمتوسط المحقق.

بعد ذلك يأتي سعر سهم HF Foods. إذا بلغ الهدف في تاريخ القياس، تحرر الأسهم المؤهلة. وإن بقي دونه، تشتريها HF Foods نقداً بالسعر المستهدف وتلغيها.

ليست الآلية مكافأة عادية فحسب. إنها تحدد مقدار العوض المصدر الذي يبقى وشكل التسوية النهائي. أداء Searay وسعر سهم المشتري عاملان منفصلان في القرار.

النمو وCostco لا يستخدمان الأرباح نفسها

يعمل عوض النمو سنتين ويدفع 50% من EBITDA المعدلة التي تتجاوز العتبة السنوية، بعد استبعاد Costco. كما يُستبعد النمو الذي يزيد على 10%، فيبقى نطاق المبلغ المؤهل محدوداً.

ولـCostco حساب مستقل لثلاث سنوات. يساوي الدفع السنوي، دولاراً بدولار، EBITDA المنسوبة إلى المواقع المؤهلة على أساس منفصل، مع سقف التوقعات وشروط أداء دنيا. ويستبعد العقد أرباح Costco صراحة من السعر الأساسي ومن عوض النمو العام.

يمنع الفصل تسعير الدولار التشغيلي نفسه مرتين. وهو يطلب ثلاثة إيصالات: ثبات النشاط الأساسي، نمو غير Costco، وأرباح القناة المخصصة.

تضيف تعديلات 27 أغسطس ترتيب الدائنين. تخضع مدفوعات الأداء لأولوية تسهيلات المشتري، وتحمل المبالغ المؤجلة فائدة بسيطة تساوي SOFR زائد نقطتين مئويتين. نشوء الحق لا يساوي قبض المال فوراً.

زيادة الربح المتوقعة ليست حساباً موحداً بعد

تتوقع HF Foods أن تزيد الصفقة الهوامش وربحية السهم فوراً. لكن بيان الإغلاق يوضح أن EBITDA المعدلة لـSearay مستقلة وسابقة للاستحواذ ومعدة وفق معايير كندية تختلف عن US GAAP. ولا تشمل توزيع سعر الشراء أو التمويل أو تكاليف الشركة العامة.

لا تستطيع الشركة حالياً تسوية توقع الزيادة مع مقاييس GAAP من دون جهد غير معقول. ما زال توزيع السعر على الأصول غير الملموسة وإطفاؤها، ونفقات الاستحواذ والدمج، والقيمة العادلة للعوض المشروط، وحركة العملات غير معلوم وقد يكون جوهرياً.

يقدم تقرير يونيو حجم HF Foods الحالي: إيراد فصلي 323.8 مليون دولار أمريكي، وربح إجمالي 55 مليوناً، ودخل تشغيلي 2.8 مليون، وEBITDA معدلة 13.6 مليون. وتعترف الشركة بأن هذا المقياس لا يعكس الإنفاق الرأسمالي أو رأس المال العامل أو خدمة الدين. فلا يصح جمعه مباشرة مع مقياس Searay الكندي.

أما موافقة المقرضين فسمحت بانضمام الكيانات الجديدة إلى مستندات الائتمان ومنح الضمانات خلال خمسة أيام عمل بدلاً من اللحظة نفسها. أُفرج عن احتياطي الاستحواذ، لكن الإفصاح لا يحدد سحباً بعينه كمصدر للنقد الكندي المدفوع.

اكتمل الاستحواذ. أما الفاتورة النهائية والربح الموحد فيحتاجان إلى إيصالاتهما الخاصة.

المصادر