Zusammenfassung

  • Zwei Fusionen haben Axiata von einem Betreiber mit kontrollierten Tochtergesellschaften zu einem Konzern mit Drittelbeteiligungen an seinen größten Ergebnisquellen gemacht: 33,10 % an CelcomDigi seit dem 30. November 2022 und 34,8 % an XLSMART seit dem 16. April 2025.
  • Die Finanzkennzahlen des Konzerns verbessern sich – Nettoverschuldung/EBITDA 2,46x und 1,6 Mrd. RM operativer freier Cashflow im Jahr 2025 –, aber 1,7 Mrd. RM der Dividendeneingänge stammen aus Beteiligungen, und der Ncell-Ausstieg von 2023 war im Juli 2026 regulatorisch noch nicht förmlich anerkannt.

Am 30. November 2022 wurde die Fusion von Celcom und Digi vollzogen. Nach der Börsenmitteilung von Axiata gingen 100 % der Celcom-Aktien an Digi; Digi zahlte eine Barkomponente von 2.468.899.648 RM, die um 776.165.830 RM nach oben angepasst wurde; 3.883.129.144 neue Digi-Aktien – 33,10 % des erweiterten Grundkapitals – wurden Axiata zugeteilt; Telenor Asia zahlte 297.918.107 RM als Ausgleich und erhielt 73.378.844 Aktien, 0,63 %. Gleichzeitig schloss Axiata eine Gesellschaftervereinbarung mit Telenor Asia (Börsenmitteilung).

Vorausgegangen war eine Regulierungsentscheidung, die den Rahmen bis heute definiert. Die malaysische Kommunikations- und Multimediakommission (MCMC) erteilte die Genehmigung Nr. 1 von 2022 mit Wirkung zum 28. Juni 2022 auf Grundlage einer Zusage nach Section 140(3) des Communications and Multimedia Act 1998 und kam zu dem Ergebnis, dass Wettbewerbsbedenken erheblich gemindert und die Fusion im nationalen Interesse sei. Die veröffentlichte Zusage umfasst unter anderem die Veräußerung von 70 MHz Spektrum – 10 MHz bei 1800 MHz, 20 MHz bei 2100 MHz und 40 MHz bei 2600 MHz –, das in Phasen innerhalb von zwei bis drei Jahren nach Vollzug an die Kommission zurückgeht; die Sicherung, dass mobile virtuelle Netzbetreiber für drei Jahre nicht schlechter gestellt werden und der Großhandelszugang fortbesteht; sowie die Beendigung exklusiver Vertriebsvereinbarungen in Sabah, Labuan, Sarawak, Terengganu, Pahang und Kelantan innerhalb von drei Jahren, verbunden mit einem Verbot neuer Exklusivität für weitere drei Jahre nach Vollzug (MCMC-Entscheidung, Zusage).

In Indonesien genehmigten die Aktionäre von XL Axiata, Smartfren und Smart Telecom die Fusion am 25. März 2025 in einer außerordentlichen Hauptversammlung, nach grundsätzlichen regulatorischen Genehmigungen des Ministeriums für Kommunikation und Digitales, der Indonesia Stock Exchange und der Finanzaufsicht OJK. Axiata und Sinar Mas sollten nach Vollzug jeweils 34,8 % halten und gemeinsam kontrollierende Aktionäre werden. Die Ankündigung nannte eine kombinierte Nutzerbasis von über 94,3 Mio., einen projizierten Jahresumsatz von 45,8 Billionen IDR und EBITDA von 22,5 Billionen IDR sowie geschätzte jährliche Synergien vor Steuern von 300 bis 400 Mio. USD nach der Integration (Axiata).

Die indonesische Offenlegung wesentlicher Tatsachen durch PT XL Axiata Tbk hält den rechtlichen Vollzug fest: Am 15. April 2025 wurde der Fusionsvertrag Nr. 33 unterzeichnet, unter dem Smartfren und Smart Telecom auf XL als überlebende Gesellschaft verschmolzen und kraft Gesetzes erloschen; XL sollte 5.071.431.786 neue Aktien an die Aktionäre der verschmelzenden Gesellschaften ausgeben, bei einem Transaktionswert von 22.413.202.000.000 IDR auf Basis angegebener Verkehrswerte. Genehmigungen und Mitteilungen des Justizministeriums vom 16. April 2025 machten die Fusion wirksam (Offenlegung).

Parallel verkaufte Axiata Investments Indonesia nach Angaben der Finanzpresse 2,38 Mrd. EXCL-Aktien – einen Anteil von 31,45 % – am 16. April 2025 zu 3.189 IDR je Aktie an PT Bali Media Telekomunikasi, eine Vehikelgesellschaft der Sinarmas-Gruppe. Das entsprach einem Erlös von schätzungsweise 475 Mio. USD oder rund 7,6 Billionen IDR und senkte die Beteiligung von rund 66,25 % auf 34,8 %; BMT und verbundene Gesellschaften halten 34,8 % (Bericht).

Ein Drittel ist keine Kontrolle

Damit stehen zwei Drittelbeteiligungen dort, wo zuvor konsolidierte Tochtergesellschaften standen. Axiata hält 33,10 % an CelcomDigi und gemeinsam mit der Sinarmas-Vehikelgesellschaft 34,8 % an XLSMART. Auf Basis der offengelegten Prozentsätze sind das Positionen mit maßgeblichem Einfluss beziehungsweise gemeinsamer Kontrolle – nicht die einseitige Kontrolle eines Mehrheitsaktionärs. In dem vorliegenden Evidenzsatz finden sich weder Gesellschaftervereinbarungen noch Konsolidierungsanmerkungen oder Cashflow-Rechnungen auf Beteiligungsebene, mit denen sich Board- oder Vetorechte über die wirtschaftliche Beteiligung hinaus prüfen ließen.

Wie der Cashflow tatsächlich fließt

Die Ergebnisveröffentlichung für das Geschäftsjahr 2025 vom 26. Februar 2026 meldete einen den Minderheiten zurechenbaren Konzerngewinn (PATAMI) von 364,6 Mio. RM – 761,8 Mio. RM ohne einmalige, nicht zahlungswirksame Wertminderungen und Veräußerungen – und ein um 36,3 % auf 536,7 Mio. RM gestiegenes bereinigtes PATAMI. Der operative freie Cashflow lag bei 1,6 Mrd. RM, das Verhältnis Nettoverschuldung zu EBITDA verbesserte sich auf 2,46x gegenüber 2,61x im dritten Quartal 2025 und 2,74x im Geschäftsjahr 2024. Aus den operativen Gesellschaften flossen 1,7 Mrd. RM Dividenden an die Holding, davon 574,7 Mio. RM von CelcomDigi und 390,6 Mio. RM von XLSMART; eine zweite Dividende von 5,0 Sen brachte die Gesamtausschüttung 2025 auf 10,0 Sen je Aktie (Axiata, Jahresbericht 2025).

CelcomDigi schloss das Geschäftsjahr 2025 demnach mit 20,6 Mio. Abonnenten, einem Umsatzplus von 2,2 %, einem EBIT-Plus von 15,7 % und einem um 10,1 % auf 1,53 Mrd. RM gestiegenen Gewinn nach Steuern ab, bei einer Dividende von 14,7 Sen je Aktie und einem Synergieziel von 700 bis 800 Mio. RM nach 2027. XLSMART erreichte im ersten Jahr rund 250 Mio. USD Bruttosynergien gegenüber einem erklärten Ziel von 150 bis 200 Mio. USD (Axiata, Axiata).

Der integrierte Jahresbericht 2025 ergänzt, dass die Entschuldung durch Rückkäufe von Anleihen, Tilgungen und die Entkonsolidierung der XL-Gruppenschulden nach der Fusion getragen wurde, dass Dialog und Robi netto cash-positioniert sind und dass der Konzern bis 2028 ein Verhältnis unter 2,0x anstrebt. Die Holding-Verschuldung sank um 26,6 % von 9,5 Mrd. RM auf 7,0 Mrd. RM. Als Prioritäten nennt der Bericht den Abschluss der Integration von CelcomDigi und XLSMART für volle Synergien ab 2027/2028 und eine angestrebte 5G-Großhandelsstruktur in Malaysia (Jahresbericht, Axiata).

Zur Jahresmitte 2025 hatte das Bild bereits dieselbe Richtung: PATAMI von 430,7 Mio. RM, mehr als eine Verdopplung gegenüber dem Vorjahr, bereinigtes PATAMI von 203,7 Mio. RM (plus 39,0 %), operativer freier Cashflow nach Leasingverpflichtungen von 868,7 Mio. RM (plus mehr als 90 %), eine Liquidität von 4,9 Mrd. RM, Nettoverschuldung/EBITDA von 2,76x und eine erste Zwischendividende von 5,0 Sen. Der Konzern berichtete, im Halbjahr 5,1 Mrd. RM Schulden abgebaut zu haben, darunter eine Rückzahlung von 250 Mio. USD an MCTL, die teilweise aus 400 Mio. USD Equalisation-Erlösen von XLSMART finanziert wurde, sowie Dividendeneingänge von 1,0 Mrd. RM, während die Netto-Fusionssynergien von CelcomDigi bis dahin etwa 1,7 Mrd. RM erreicht hätten (Axiata 1H2025).

Im Ergebnisgespräch zum vierten Quartal 2025 nannte das Management einen Jahresgewinn von 365 Mio. MYR, einen operativen freien Cashflow von 1,6 Mrd. MYR, eine Schlussdividende von 0,05 MYR (0,10 MYR für das Gesamtjahr), Nettoverschuldung/EBITDA von 2,46x nach 2,61x im dritten Quartal 2025 und 2,74x Ende 2024 sowie einen Abbau der Holding-Kredite um rund 2,5 Mrd. MYR im Kalenderjahr auf knapp unter 7 Mrd. MYR (Transkript). Die Aktionäre bestätigten die Beendigung des 5STAR5-Plans und billigten die Neuausrichtung auf die Strategie „Axiata28 Advancing Asia“, wobei Axiata 1,7 Mrd. RM Dividendeneingänge, einen um 12,8 % auf 1,6 Mrd. RM gestiegenen operativen freien Cashflow, 2,46x gegenüber 2,74x im Geschäftsjahr 2024, PATAMI von 364,6 Mio. RM und ein bereinigtes PATAMI von 536,7 Mio. RM nannte, mit Beiträgen von 574,7 Mio. RM von CelcomDigi und 390,6 Mio. RM von XLSMART (Axiata).

Alle diese Kennzahlen sind Angaben des Unternehmens oder aus Ergebnisprotokollen übernommen; geprüfte Jahresabschlüsse liegen im Evidenzsatz nicht vor. Die Synergieziele, die 2,0x-Marke bis 2028 und die 5G-Großhandelsstruktur sind Zielwerte und Zeitpläne, keine erreichten Ergebnisse.

Ncell: laut Verkäufer vollzogen, laut Regulierer nicht anerkannt

Am 1. Dezember 2023 kündigte Axiata einen unbedingten Kauf- und Verkaufsvertrag zwischen Axiata Investments (UK) Limited und Spectrlite UK Limited über Reynolds Holding Limited an, die rund 80 % an Ncell Axiata Limited hielt. Axiata erklärte, das Geschäft sei am selben Tag vollzogen worden, da keine aufschiebenden Bedingungen bestanden, und der Konzern ziehe sich aus Nepal zurück. Als Gegenleistung wurden ein fester Betrag von 50 Mio. USD, 5 Mio. USD binnen sechs Monaten und 45 Mio. USD binnen 48 Monaten genannt, dazu eine bedingte Gegenleistung von 80 % der Nettoausschüttungen von Ncell für 2023, 40 % für 2024–2025, 30 % für 2026–2027 und 20 % für 2028–2029 sowie eine Upside-Beteiligung, falls vor dem 31. Dezember 2029 ein wesentlicher Ncell-Anteil zu einem höheren Wert verkauft würde. Axiata behielt nach eigenen Angaben Rechte auf nicht gezahlte Dividenden aus 2022 und erklärte, es seien keine malaysischen Aktionärs- oder Regulierungsgenehmigungen erforderlich; als Gründe nannte das Unternehmen unfaire Besteuerung, regulatorische Unsicherheit und den Ablauf der Mobilfunklizenz im Jahr 2029 (Axiata, Börsenankündigung). Reuters berichtete, Axiata verlasse den nepalesischen Markt mit dem Verkauf von Reynolds Holding an Spectrlite UK (Reuters).

Dieser Vollzug ist bis heute nicht mit einer regulatorischen Anerkennung belegt. Ein nepalesisches Fachmedium berichtete im Juli 2026, der Oberste Gerichtshof des Landes habe eine Klage gegen die Axiata-Spectrlite-Vereinbarung über Ncell-Anteile abgewiesen und die Nepal Telecommunications Authority (NTA) angewiesen, abschließend über die Eigentumsübertragung zu entscheiden. Dem Bericht zufolge hatte Axiata für den Verkauf der 80-%-Beteiligung keine vorherige NTA-Genehmigung eingeholt, die bei Übertragungen von mehr als 5 % des eingezahlten Kapitals erforderlich ist, weshalb die Übertragung nicht förmlich anerkannt worden sei; das Gerichtsurteil mache den Abschluss wahrscheinlich, sobald das regulatorische Verfahren befolgt werde (Bericht).

Das ist der schärfste Testfall der These: Eine als unbedingt bezeichnete und am Tag der Unterzeichnung als vollzogen gemeldete Transaktion ist drei Jahre später in ihrem Eigentumseffekt weiterhin an die Entscheidung einer Gastregulierungsbehörde gebunden. Ein formeller NTA-Bescheid würde den Vorgang von der angekündigten Absicht zum realisierten Zustandswechsel verschieben und die Sprache von 2023 nachträglich stützen.

Was die Quellen nicht belegen

Die FY2025-Zahlen sind managementberichtet. Es liegen keine NTA-Entscheidung, keine Gesellschaftervereinbarungen und keine Cashflow-Rechnungen der Beteiligungen vor; ob die Dividendeneingänge dauerhaft unter dem freien Cashflow der Beteiligungen liegen, lässt sich damit nicht prüfen. Auch der Verlauf der bedingten Ncell-Gegenleistung über den festen Betrag von 50 Mio. USD hinaus ist nicht bestimmbar. Die Nutzerbasis, das Umsatz- und EBITDA-Volumen von XLSMART für 2025 stammen aus Unternehmensangaben zum Zeitpunkt der Ankündigung.