الخلاصة

  • تعتزم SK Telecom بيع 24,481,427 سهماً في SK Horizon المستقبلية خارج السوق إلى KKR وائتلاف IMM مقابل 1,881,128,369,253 وون. هذه صفقة ثانوية، ولذلك تذهب حصيلتها إلى المساهم البائع.
  • تخطط SK Horizon، في عملية منفصلة، لإصدار 15,617,069 سهماً عادياً جديداً مقابل نحو 1.20 تريليون وون. ويكوّن المساران معاً القيمة المعلنة البالغة نحو 3.08 تريليون، لكن الاكتتاب الأولي وحده يمثل رأسمال جديداً للشركة.
  • بعد اكتمال المرحلتين، يُتوقع أن تكون الحصص 51% لـSK Telecom و29% لـKKR و20% لائتلاف IMM. الشركة لم تُنشأ بعد، وشروط الإقفال والموافقات وحقوق الحوكمة التفصيلية ما زالت غير محسومة.

تتبع النقد يبدأ من هوية المستلم

يضع إفصاح 27 أغسطس مسار الأسهم بوضوح. من المفترض أن تبدأ SK Horizon بعد الانقسام بـ66,216,598 سهماً. ستبيع SK Telecom منها 24,481,427 سهماً لقاء مبلغ دقيق قدره 1,881,128,369,253 وون، أي 76,839 وون للسهم. وبعد البيع ستحتفظ بـ41,735,171 سهماً، أو 63.03% قبل الإصدار الجديد.

ثم تصدر SK Horizon نفسها 15,617,069 سهماً جديداً للمستثمرين مقابل نحو 1.20 تريليون وون. يرتفع العدد الافتراضي بعد الإصدار إلى 81,833,667 سهماً، فتساوي حصة SK Telecom المحتفظ بها قرابة 51% بالضبط. وباستخدام مبلغ الاكتتاب التقريبي، يقترب سعر السهم أيضاً من 76,839 وون، لكن الحصيلة والشروط قابلة للتغيير ولا يجوز تحويل التقريب إلى إيصال نهائي.

يبلغ مجموع المقابل الثانوي الدقيق والحصيلة الأولية المقربة نحو 3.081 تريليون وون. قرابة 61% من هذا المجموع ثمن لنقل ملكية قائمة، ونحو 39% رأسمال جديد مخطط له. بالنسبة إلى KKR وIMM، تشكل الدفعتان تكلفة الوصول إلى حصة مجمعة قدرها 49%. أما بالنسبة إلى قدرة SK Horizon على الإنفاق، فلا قيمة للخلط بينهما.

تقول SK Telecom إن غرض البيع هو تأمين تمويل استثماري لأعمال النمو، وهو وصف لاستخدام البائع للسيولة. وتقول النشرة الصحفية إن رأس مال المستثمرين سيدعم توسع SK Horizon. يمكن أن تصح العبارتان معاً إذا بقي إيصال البائع منفصلاً عن إيصال الشركة الجديدة.

الانقسام ينقل التزامات أيضاً

ستتلقى SK Horizon أعمال مراكز البيانات التابعة لـSK Broadband، بما فيها خدمات CDN، وخطوط التأجير الدولية المعتمدة على كابلاتها البحرية الخاصة. وعلى الأساس المنفصل في 31 مارس 2026، يشمل هذا النطاق أصولاً بقيمة 2.061 تريليون وون، والتزامات بقيمة 1.585 تريليون، وحقوق ملكية بقيمة 475.817 مليار. وبلغت إيرادات 2025 المنسوبة إليه وفق محاسبة الإدارة الداخلية 347.727 مليار وون.

يعادل الاكتتاب الأولي المخطط له نحو 2.52 مرة حقوق الملكية الدفترية قبل الانقسام. هذه مقارنة للحجم وليست توقعاً لميزانية الإقفال. فقيم الأصول والالتزامات قد تتبدل، وقيد الصفقة لم يظهر، ولا توجد بعد قوائم مالية مستقلة ومدققة للشركة.

يقدم سعر البيع الثانوي مقياساً سوقياً آخر. فتطبيق 76,839 وون على جميع الأسهم قبل الإصدار يعطي قيمة ضمنية لحقوق الملكية قبل التمويل تقارب 5.088 تريليون وون. لكنه حساب مشتق، لا قيمة منشأة معلنة ولا مضاعف استحواذ ولا وعداً بالعائد. المنصة تحمل التزامات، ولم تنشر الشركة الجسر اللازم للانتقال من قيمة الأسهم إلى قيمة المنشأة.

ولا يلغي الانفصال القانوني الماضي. ستتحمل SK Horizon وSK Broadband الباقية مسؤولية مشتركة عن الالتزامات الناشئة قبل الانقسام. وإذا سددت إحداهما التزاماً كان ينبغي أن تنتقل تبعته إلى الأخرى، ينشأ لها حق رجوع. وتُنسب الالتزامات الغامضة إلى النشاط الذي سببها؛ وإذا تعذر ذلك، تُقسم بنسبة صافي الأصول ما لم يتوافر معيار أدق.

العقود الحصرية أو المرتبطة أساساً بالأعمال المنقسمة تنتقل إلى SK Horizon. أما العقد غير القابل للفصل الذي يخدم أيضاً أعمال SK Broadband الأخرى فيبقى لدى الشركة الباقية، ثم تتفق الشركتان على ما يلزم لتوفير الخدمة أو نقلها. وللتراخيص والموظفين والملكية الفكرية والدعاوى والبيانات والمعلومات الشخصية مسارات انتقال مستقلة. قد تصل السيولة قبل أن تصبح كل أدوات التشغيل تحت سيطرة الشركة الجديدة.

رقم 318 ميغاواط يجمع حالات مختلفة

تقول SK Telecom إن SK Horizon ستكون مسؤولة عن منصة تصل إلى 318 ميغاواط، تشمل ثمانية مراكز بيانات عاملة ومراكز AIDC جديدة قيد الإنشاء في أولسان وغورو. ولا تفصل الشركة بين القدرة العاملة وتلك التي تحت الإنشاء وما يتطلب توسعاً لاحقاً. كما لا تربط رأس المال الأولي بموقع أو تغذية كهربائية أو عقد عميل أو مرحلة من الكابل البحري.

أما SK Hyper فهي شركة أخرى لتطوير مشروعات جديدة على مستوى الغيغاواط، بهدف افتتاح 5 غيغاواط تدريجياً ابتداءً من 2029 ثم الوصول إلى 15 غيغاواط في 2035. جمع هذه الأهداف مع 318 ميغاواط يدمج مركبتين ووظيفتين ودرجات نضج مختلفة.

لذلك يبدأ سلم الإثبات بتأسيس SK Horizon، ثم إتمام البيع الثانوي، وإصدار الأسهم الجديدة، وإثبات النقد في ميزانية الشركة، ونقل العقود والالتزامات، وتخصيص المال للمشروعات، وتأمين الطاقة، والتشغيل، والعملاء، والتحصيل. مبلغ 3.08 تريليون وون هو غلاف الصفقة، لا شهادة اكتمال البنية التحتية.

المصادر