الخلاصة

  • يذكر إصدار النصف الأول من Rezolve Ai مبلغ 41.502 مليون دولار للتعويض القائم على الأسهم في النص وقائمة التدفقات النقدية، بينما يضيف جسر EBITDA المعدّل 51.502 مليون دولار. الفارق البالغ 10 ملايين دولار غير مفسر.
  • لا تتطابق EBITDA المعدّلة المعلنة، وهي سالبة 32.609 مليون دولار، إلا مع الإضافة الأكبر. وإذا بقيت كل البنود الأخرى كما هي واستُخدم رقم 41.502 مليون دولار، تصبح النتيجة سالبة 42.609 مليون دولار.
  • يلخص الإصدار أيضاً النقد المستخدم في التشغيل عند 96.1 مليون دولار، في حين تعرض قائمة التدفقات المفصلة 91.956 مليون دولار، أي فارقاً ثانياً قدره 4.144 مليون دولار.
  • ارتفعت الإيرادات مع ذلك إلى 130.788 مليون دولار والربح الإجمالي إلى نحو 63.9 مليون دولار. المطلوب هو جسر مصحح، لا استنتاج أن النمو لم يحدث أو أن أحد الرقمين المتعارضين خاطئ عمداً.

قد يبدو بند التسوية أصغر من قصة النمو، لكنه هو ما يحدد إن كانت النتيجة المعدّلة قابلة لإعادة الحساب. تعرض نتائج Rezolve Ai للنصف الأول من 2026 إيرادات قدرها 130.788 مليون دولار، أي ما يقارب 20.7 ضعف الفترة المقابلة، وEBITDA معدّلة سالبة 32.609 مليون دولار. الإيراد بند محاسبي وفق GAAP، أما EBITDA المعدّلة فهي جسر بنته الشركة، وأحد أكبر مكوناته لا يتفق مع بقية الإصدار.

يقول السرد إن الخسائر تضمنت 67.5 مليون دولار من الأعباء غير النقدية: 41.5 مليون دولار تعويضاً قائماً على الأسهم، و20.4 مليون دولار استهلاكاً وإطفاءً، و5.6 مليون دولار انخفاضاً في القيمة. وتحدد قائمة التدفقات النقدية التعويض عند 41.502 مليون دولار. لكن جدول EBITDA المعدّلة يستخدم 51.502 مليون دولار.

هذا ليس فرق تقريب. إنه 10 ملايين دولار بالضبط.

النتيجة المعلنة تحتاج إلى الإضافة الأكبر

يبدأ الجسر بخسارة صافية قدرها 139.478 مليون دولار. يضيف 9.182 مليون دولار من الفائدة، ويطرح منفعة ضريبية قدرها 4.491 مليون دولار، ثم يضيف 20.433 مليون دولار من الاستهلاك والإطفاء، فتكون EBITDA سالبة 114.354 مليون دولار.

بعد ذلك تضيف Rezolve خسارة غير محققة من الصرف الأجنبي بقيمة 5.419 مليون دولار، وتعويضاً قائماً على الأسهم بقيمة 51.502 مليون دولار، وتكاليف استحواذ 17.748 مليون دولار، وصافي خسارة على الأدوات المالية 0.241 مليون دولار، ومدفوعات إنهاء 1.260 مليون دولار، وانخفاض قيمة 5.575 مليون دولار. هذه البنود تقود حسابياً إلى سالب 32.609 مليون دولار.

إذا استُبدل بند التعويض وحده برقم 41.502 مليون دولار المنشور في موضعين آخرين، تصبح النتيجة سالبة 42.609 مليون دولار. لا تثبت هذه العملية أي الرقمين صحيح. إنها تثبت أن النتيجة المعدّلة المنشورة تعتمد على 10 ملايين دولار لم يُشرح مصدرها.

ربما يشمل الرقم الأكبر فئة أخرى من الجوائز، وربما يحتوي الجدول على خطأ. لا يجيز الإفصاح الحالي اختيار تفسير منهما. يلزم رقم مصحح أو تعريف يفصل بوضوح بين نطاقين مختلفين للتعويض.

للتدفق النقدي التشغيلي فارق مستقل

يقول الملخص المالي إن صافي النقد المستخدم في الأنشطة التشغيلية بلغ 96.1 مليون دولار. أما القائمة التفصيلية فتقول 91.956 مليون دولار للفترة نفسها، وهي الأشهر الستة المنتهية في 30 يونيو 2026. يحمل الرقمان الوصف نفسه ويفصل بينهما 4.144 مليون دولار.

ينسجم الرقم التفصيلي مع حركة النقد الكاملة: سالب 91.956 مليون دولار من التشغيل، وسالب 152.483 مليون دولار من الاستثمار، وموجب 232.513 مليون دولار من التمويل، وموجب 1.359 مليون دولار من أثر الصرف، تساوي الانخفاض المعلن البالغ 10.567 مليون دولار في النقد والنقد المقيّد مجتمعين. استخدام 96.1 مليون دولار يترك 4.144 مليون دولار إضافية بلا تفسير.

هذا التطابق الحسابي لا يمنح المحرر حق تصحيح الإفصاح من عنده. قد يغيّر تقرير مرحلي كامل بنداً، أو يعيد تصنيف حركة، أو يقدم تعريفاً ناقصاً. الدليل الحالي يبرر طلب التسوية فقط.

المقارنة البالغة 20.7 ضعف تعبر حدود استحواذ

ارتفعت الإيرادات من 6.317 ملايين دولار إلى 130.788 مليون دولار، وارتفع الربح الإجمالي من نحو 6.0 ملايين إلى قرابة 63.9 مليون دولار. لكن تكلفة الإيرادات صعدت من 0.276 مليون إلى 66.844 مليون دولار، فتراجعت الهوامش الإجمالية من 95.2% إلى 48.9%.

هذه ليست زيادة في حجم المزيج القديم فحسب. تقول Rezolve إن النصف الحالي يضم البرمجيات والخدمات المهنية والولاء وأنشطة المنصة. وأظهرت نتائج 2025 إيرادات سنوية قدرها 46.8 مليون دولار وهامشاً إجمالياً وفق GAAP قدره 66%. كما يسجل نموذج 20-F لعام 2025 سلسلة الاستحواذات التي غيرت نطاق المجموعة.

أبرز تغيير للمقارنة هو Reward. يقول نموذج 6-K الخاص بالصفقة إن الإغلاق تم في 10 فبراير 2026 بسعر نقدي أولي معلن يقارب 230 مليون دولار، رهناً بالتعديلات والمبالغ المحتجزة. ووصفت Rezolve الشركة المستحوذ عليها بأنها تضيف نحو 90 مليون دولار من الإيرادات السنوية.

يدخل Reward في معظم النصف الأول من 2026 ولا يدخل في الفترة المقابلة من 2025. لا يعني ذلك أن كل النمو جاء من الاستحواذ. يعني أن نسبة 1,970% تقارن نطاقين مختلفين، من دون جسر يفصل المنتجات القائمة عن الأعمال المشتراة والخدمات المهنية والولاء وترخيص البنية التحتية.

رأس المال الداخل ليس كله سيولة متاحة

باعت Rezolve في يناير 62.5 مليون سهم بسعر 4 دولارات للسهم. يسجل نموذج 6-K للطرح حصيلة إجمالية قدرها 250 مليون دولار، ويحفظ فهرس SEC مواد الطرح المرتبطة. بلغ صافي التدفق التمويلي في النصف 232.513 مليون دولار، بينما ارتفع المتوسط المرجح لعدد الأسهم بنحو 72.5% عن العام السابق.

تظهر قائمة التدفقات دفع 224.912 مليون دولار للاستحواذات، والحصول على 81.263 مليون دولار من النقد داخل الشركات المشتراة. طرح البندين وحدهما يعطي تدفقاً خارجاً صافياً قدره 143.649 مليون دولار، لكنه لا يساوي إجمالي الاستثمار ولا ثمن الاستحواذ ولا السيولة الحالية.

في 30 يونيو، بلغ مجموع النقد والنقد المقيّد 100.545 مليون دولار. ويفصل السرد بين 33.2 مليون دولار من النقد وما يعادله و67.4 مليون دولار من النقد المقيّد. بلغ الدين القصير الأجل 124.925 مليون دولار، وبلغت الأصول المتداولة 200.350 مليون دولار مقابل التزامات متداولة قدرها 405.584 مليون دولار، أي عجز حسابي قدره 205.234 مليون دولار.

لا تثبت هذه الأرقام تعثراً في السيولة. لكنها تفرض إبقاء القيود والاستحقاقات والتحصيل والوصول إلى التمويل داخل النموذج. فقد تضاعفت الذمم المدينة والمبالغ غير المفوترة تقريباً إلى 78.290 مليون دولار، بينما انخفض الإيراد المؤجل 28.7% إلى 33.156 مليون دولار. الإيراد والفوترة والتحصيل والنقد القابل للاستخدام انتقالات مختلفة.

النصف الثاني يحتاج إلى حجم أكبر بكثير

قدّر الإصدار الأولي للنصف الأول الإيرادات عند 127 مليون دولار. تجاوز الرقم النهائي ذلك إلى 130.788 مليون دولار، وهي قرينة إيجابية أمام نقد عام للتنفيذ.

لا تزال Rezolve تتوقع قرابة 360 مليون دولار من الإيرادات في 2026. يترك الطرح المباشر 229.212 مليون دولار للنصف الثاني، أي أكثر من النصف الأول بنسبة 75.3%. يجب أن يرتفع المتوسط الشهري من نحو 21.8 مليون دولار إلى 38.2 مليون دولار.

تشير الإدارة إلى الموسمية والتنفيذ والعملاء الجدد وتوزيع الشركاء وترخيص البنية التحتية. يصف إعلان نشر قاعدة البيانات مع Google نحو 100 تيرابايت عبر عشر شبكات بلوك تشين، لكنه لا يذكر قيمة عقد أو إيراداً معترفاً به أو هامشاً أو تحصيلاً نقدياً.

لذلك يحمل الإفصاح التالي مهمتين: تصحيح جسري الماضي، ثم بيان انتقال نشاط النصف الثاني من الوصول والتنفيذ إلى الإيراد والذمم والربح الإجمالي والنقد. قبل ذلك، يبقى أسرع رقم نمواً وأكثر رقم معدّل جاذبية أقل فائدة مما يمكن أن يكونا عليه.

المصادر