البرج الصيني: أرباح ترتفع بفعل انخفاض الاستهلاك لا بفعل النقد

الخلاصة

• بلغت إيرادات التشغيل للنصف الأول من 2026 48,693 مليون يوان، بانخفاض 1.8% عن العام السابق، بينما هبط الأرباح قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والإطفاء (EBITDA) 11.6% إلى 30,252 مليون يوان.
• ارتفعت الأرباح القابلة للتوزيع 30.1% إلى 7,489 مليون يوان، والسبب المعلن هو انخفاض مصاريف الإهلاك والإطفاء 25.2% إلى 19,141 مليون يوان بعد وصول أصول الأبراج المقتناة إلى نهاية جداول إهلاكها وتعديل الأعمار الإنتاجية لأصول التوزيع الداخلي.
• النقد لا يروي القصة نفسها: النقد التشغيلي هبط 75.1% إلى 7,135 مليون يوان، والتدفق النقدي الحر تحول إلى سالب 4,515 مليون يوان، مع نمو المستحقات شيخوخةً وزيادة في مخصص خسائر الائتمان المتوقعة إلى 7,098 مليون يوان.
• رغم ذلك، رفع المجلس التوزيعة البينية 44.3% إلى 0.19122 يوان للسهم — أسرع من نمو ربحية السهم البالغ 30.1% — بينما ارتفعت نسبة المديونية إلى 31.5%.

جسر الإهلاك: كيف تُصنع الأرباح

وفق إعلان النتائج البينية لعام 2026 والتقرير البيني لعام 2026، انخفض الإهلاك والإطفاء 6,457 مليون يوان على أساس سنوي. وبما أن الأرباح قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والإطفاء تُعرَّف بأنها أرباح التشغيل مضافاً إليها الإهلاك والإطفاء، فإن تراجع هذا البند غير النقدي انساب مباشرة إلى أرباح التشغيل، التي ارتفعت 28.8% إلى 11,111 مليون يوان، ثم إلى صافي الأرباح. تكفي المصادفة أن مصاريف أخرى مرتفعة — إذ صعدت مصاريف التشغيل الأخرى 41.6% إلى 6,919 مليون يوان، وصعودت الصيانة 19.0% إلى 3,791 مليون يوان — لم تُلغِ الأثر.

تفسّر الشركة هذا الانخفاض بتوصل أصول الأبراج المقتناة إلى الإهلاك الكامل وتعديل الأعمار الإنتاجية لأصول التوزيع الداخلي، إضافة إلى انخفاض أساس الإهلاك. غير أن التقرير لا يفصل كم جاء من كل مصدر، فبقاء الأثر مؤقت يعتمد على زوال هذه الظاهرة.

الأعمال الأساسية تتباطأ

إيرادات أعمال الأبراج هبطت 6.7% إلى 35,263 مليون يوان، بينما نمت الأعمال الأخرى: التوزيع الداخلي 9.2% إلى 5,094 مليون يوان، والأبراج الذكية 12.8% إلى 5,332 مليون يوان، والطاقة 17.3% إلى 2,591 مليون يوان. زاد عدد المواقع إلى 2.172 مليون موقع، لكن مستأجري مزودي خدمات الأبراج انخفضوا بنحو 2,000 إلى 3.565 مليون، وهبط متوسط الإيراد السنوي للموقع 6.9% إلى 18,790 يوان. هذا النمط يعكس تحسين شبكات المشغلين وإلغاء عقود الإيجار، وهو ما تقره الشركة نفسها في عرض النتائج البينية.

النقد يتحول إلى أوراق

انخفض النقد التشغيلي من 28,679 مليون يوان إلى 7,135 مليون يوان، وهو ما تعزوه الشركة إلى طول دورات تحصيل المدفوعات وتسوية التحصيلات بالأوراق التجارية بشكل متزايد. ارتفعت المستحقات التجارية وغيرها إلى 110,687 مليون يوان من 88,510 مليون، مع تحول أعمار الذمم نحو الفئات الأقدم: من 6 أشهر إلى سنة صعدت إلى 21,498 مليون يوان، ومن سنة إلى سنتين إلى 21,662 مليون يوان. في الوقت نفسه، ارتفعت أوراق القبول التجارية إلى 18,599 مليون يوان من 11,311 مليون بينما تراجعت أوراق قبول البنوك. كما تناقصت الالتزامات التعاقدية (مدفوعات العملاء المقدمة) إلى 3,750 مليون يوان من 4,392 مليون.

ارتفعت نسبة المديونية 3.8 نقطة مئوية منذ نهاية 2025 إلى 31.5%، مع التزامات مثقلة بالفوائد بلغت 101,392 مليون يوان من أصل أصول كلية 351,237 مليون. لا يفسر الفائدة أو الضريبة تقلب الأرباح: صافي تكاليف التمويل تراجع 2.5% إلى 1,205 مليون يوان ومعدل الضريبة الفعلي مستقر تقريباً عند 24.7%.

التوزيعات أسرع من النقد

قرر المجلس توزيعة بينية قدرها 0.19122 يوان للسهم قبل الضريبة، بإجمالي يقارب 3,343 مليون يوان — بزيادة 44.3% عن 0.13250 يوان في النصف الأول من 2025، وهي أسرع من نمو ربحية السهم البالغ 30.1%. وتقول الشركة في صفحة علاقات المستثمرين إنها تعمل نحو نمو مستقر في التوزيعة السنوية للسهم، على أن تُدفع التوزيعة البينية في 30 أكتوبر 2026 تقريباً للمساهمين المسجلين في 11 سبتمبر 2026.

الحساب المالي هنا يعني أن مصدر التوزيعة المتزايدة هو الميزانية العمومية والائتمان، لا النقد التشغيلي، في ظل تدفق نقدي حر سالب. وهذا ليس فشلاً مثبتاً في سياسة التوزيع بل نتيجة مشروطة: إذا بقي التدفق الحر سالباً واستمرت المستحقات في النمو، فسيتعين تمويل التوزيعات من الاقتراض. أما إذا استؤنف تحصيل المدفوعات وعادت مستأجري المشغلين إلى النمو، فتعود المعادلة إلى التوازن.

هذا المقال يستند إلى مستندات عامة، ومن بينها نص ندوة النتائج للربع الثاني 2026 للاستشهاد بتصريحات الإدارة فقط، ويمكن الاطلاع على السجل الكامل عبر دليل BTW لهذه الشركة.